來(lái)源：時(shí)代財(cái)經(jīng)APP

　　近日，浙商大佬俞發(fā)祥旗下“祥源系”金融產(chǎn)品出現(xiàn)逾期兌付，這場(chǎng)風(fēng)波至今仍在發(fā)酵。

　　“祥源系”金融產(chǎn)品由浙江金融資產(chǎn)交易中心（浙金中心）備案，不乏有投資者投入上百萬(wàn)元。自12月初以來(lái)，不少投資者發(fā)現(xiàn)到期資金未能到賬，他們奔赴杭州、紹興等地尋求本金追索，“基本上來(lái)登記的人都是小幾十萬(wàn)或者100多萬(wàn)、200萬(wàn)左右的，見(jiàn)到過(guò)大的金額有6000多萬(wàn)?！庇型顿Y者如此表示。

　　12月10日，時(shí)代財(cái)經(jīng)以投資者身份致電紹興市公安局越城區(qū)分局，其相關(guān)工作人員表示，具體情況正由現(xiàn)場(chǎng)登記點(diǎn)人員集中辦理，并引導(dǎo)投資者進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)登記。

　　12月9日，時(shí)代財(cái)經(jīng)亦從投資者處獲悉，當(dāng)日浙金中心、祥源控股、浙江省金融辦等方面與投資者代表進(jìn)行了新一輪會(huì)面，金融辦表示已成立專班，后續(xù)會(huì)對(duì)相關(guān)資產(chǎn)摸排核查、積極處理。

　　擁有140億身家、手握多家上市公司的浙商傳奇大佬，為何突然之間撐不住了？祥源集團(tuán)執(zhí)行總裁沈保山近日在投資者面前公開(kāi)稱，公司現(xiàn)在確實(shí)已無(wú)力兌付了，原來(lái)一年地產(chǎn)銷售兩三百億，現(xiàn)在賣不動(dòng)了?！肮究傎Y產(chǎn)600億元，包括地產(chǎn)、股票等；總負(fù)債400多億元，包括銀行、施工單位和投資者投的產(chǎn)品?！?/p>

　　對(duì)此，廣東知恒（廣州）律師事務(wù)所高級(jí)合伙人、香港律師會(huì)注冊(cè)律師耿宏偉告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，當(dāng)前祥源系可快速變現(xiàn)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)嚴(yán)重不足，資產(chǎn)變現(xiàn)能力遠(yuǎn)不足以覆蓋兌付缺口。

　　其進(jìn)一步指出，“祥源系”的核心資產(chǎn)多為房地產(chǎn)存貨和重資產(chǎn)文旅項(xiàng)目，在當(dāng)前房地產(chǎn)下行周期中，這些資產(chǎn)流動(dòng)性差，變現(xiàn)難度極大，實(shí)際價(jià)值可能嚴(yán)重縮水；而祥源控股持有的上市公司股權(quán)是其最優(yōu)質(zhì)的流動(dòng)性資產(chǎn)，但質(zhì)押率極高，這意味著這些股權(quán)已基本被凍結(jié)，短期內(nèi)通過(guò)處置股權(quán)回血的空間非常有限。

　　不過(guò)就在理財(cái)產(chǎn)品“爆雷”前夕，祥源控股再度擴(kuò)展商業(yè)版圖，豪擲超22億港元將香港上市公司海昌海洋公園（02255.HK）收入囊中。

　　除了海昌海洋公園，其旗下的上市公司祥源文旅（600576.SH）、交建股份（603815.SH）也于近日發(fā)布公告，稱逾期兌付的金融產(chǎn)品是與祥源控股地產(chǎn)合作，與上市公司無(wú)關(guān)，祥源控股、公司實(shí)際控制人俞發(fā)祥就上述兌付義務(wù)承擔(dān)連帶保證責(zé)任。

　　受逾期兌付危機(jī)影響，三家上市公司的股價(jià)遭受重創(chuàng)。12月4日~10日，交建股份跌幅達(dá)27.64%，祥源文旅股價(jià)跌幅達(dá)20.81%，海昌海洋公園跌幅達(dá)36.23%。耿宏偉律師亦強(qiáng)調(diào)，旗下上市公司雖試圖法律切割，但仍面臨信譽(yù)和股價(jià)壓力。

　　兌付風(fēng)險(xiǎn)緣何徹底暴露

　　李女士自2015年開(kāi)始在浙金平臺(tái)上投資理財(cái)產(chǎn)品，至今已有10年時(shí)間。當(dāng)時(shí)的產(chǎn)品年化利率在5.2%-5.4%左右，李女士初始投資規(guī)模并不大。平穩(wěn)兌付之下，李女士投入的本金也越來(lái)越多，這10年間，她共計(jì)投資了大大小小10余只祥源系產(chǎn)品，規(guī)模達(dá)到500萬(wàn)元。

　　直到今年11月底，她感覺(jué)到“有些不對(duì)勁兒了”?！?1月27日一筆本金到期了卻遲遲沒(méi)到賬，就找了之前加的客服去問(wèn)，對(duì)方說(shuō)3個(gè)工作日到賬，12月3日早上入賬了。但是12月1日到期的一筆100萬(wàn)（本金）到期但未能到賬，APP上顯示已兌付，但是資金根本沒(méi)有入賬，客服也聯(lián)系不上?！崩钆肯驎r(shí)代財(cái)經(jīng)稱。

　　據(jù)投資者向時(shí)代財(cái)經(jīng)提供的一份名為“金融資產(chǎn)收益權(quán)（博耀紹興）”的《產(chǎn)品說(shuō)明書》，這款產(chǎn)品的掛牌交易機(jī)構(gòu)為紹興博耀企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙），債務(wù)人為寧波祥源旅游開(kāi)發(fā)有限公司，保證人/增信人為祥源控股及俞發(fā)祥。

　　據(jù)天眼查，紹興博耀企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）也屬“祥源系”企業(yè)，實(shí)際控制人為俞發(fā)祥。

　　從底層資產(chǎn)來(lái)看，《產(chǎn)品說(shuō)明書》提到，該產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)為“掛牌交易機(jī)構(gòu)持有的從融資租賃公司處受讓的《商業(yè)保理合同》項(xiàng)下應(yīng)收賬款本金金額為人民幣5000萬(wàn)元的保理融資債權(quán)及對(duì)應(yīng)收帳款轉(zhuǎn)讓方的還款/回購(gòu)請(qǐng)求人”。

　　對(duì)此，耿宏偉律師向時(shí)代財(cái)經(jīng)解釋稱，這是祥源系旗下的地產(chǎn)公司將對(duì)關(guān)聯(lián)保理公司的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)?！斑@些應(yīng)收賬款被轉(zhuǎn)讓給由祥源控股實(shí)際控制的合伙企業(yè)，隨后該合伙企業(yè)將債權(quán)收益權(quán)拆分成理財(cái)產(chǎn)品，在浙金中心向公眾募集資金?！?/p>

　　其進(jìn)一步指出，此模式的關(guān)鍵在于，融資方（地產(chǎn)項(xiàng)目）、發(fā)行方（合伙企業(yè)）和擔(dān)保方（祥源控股及實(shí)控人）均處于同一控制之下。

　　“這實(shí)質(zhì)上是將集團(tuán)內(nèi)部的地產(chǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)金融交易平臺(tái)重新包裝后轉(zhuǎn)嫁給了外部投資者，當(dāng)?shù)讓拥禺a(chǎn)項(xiàng)目銷售停滯甚至爛尾，現(xiàn)金流斷裂，產(chǎn)品兌付風(fēng)險(xiǎn)便徹底暴露?！惫⒑陚ヂ蓭煴硎尽?/p>

　　祥源系流動(dòng)性緊張?jiān)缬蓄A(yù)兆。

　　從資產(chǎn)情況來(lái)看，據(jù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)10月對(duì)祥源控股出具的一份信用評(píng)級(jí)報(bào)告，公司的存貨占比較大。截至2024年末，在祥源控股392.50億的流動(dòng)資產(chǎn)中，公司存貨為275.02億元，主要包括開(kāi)發(fā)成本257.59億元和庫(kù)存商品16.26億元。

　　對(duì)此，有熟悉地產(chǎn)文旅行業(yè)的財(cái)務(wù)人士向時(shí)代財(cái)經(jīng)稱，對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)而言，開(kāi)發(fā)成本主要是沒(méi)結(jié)轉(zhuǎn)的房子，一部分賣了還沒(méi)交房，一部分沒(méi)賣；還可能是一些未開(kāi)發(fā)土地。

　　2025年上半年，祥源控股現(xiàn)金流已出現(xiàn)緊張。評(píng)級(jí)報(bào)告數(shù)據(jù)亦顯示，2025年1~6月，祥源控股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流、投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流和籌資活動(dòng)凈現(xiàn)金流分別為-3.30億元、-4.29億元和2.44億元。

　　據(jù)官網(wǎng)，祥源控股集團(tuán)創(chuàng)始于1992年，以文旅、基建、地產(chǎn)為三大業(yè)務(wù)板塊。上述地產(chǎn)文旅行業(yè)人士還稱，“除了地產(chǎn)，文旅的收益不高，基建也回不來(lái)錢、全都是應(yīng)收賬款。低效的應(yīng)收款只在賬面上有用，實(shí)際上并未產(chǎn)生實(shí)質(zhì)現(xiàn)金流回企業(yè)?！?/p>

　　一邊收購(gòu)、一邊抵押融資

　　祥源控股發(fā)展至今，企業(yè)命運(yùn)始終與創(chuàng)始人俞發(fā)祥的個(gè)人軌跡深度綁定。出生于1971年的俞發(fā)祥年少時(shí)因家貧輟學(xué)，1992年，他在海南開(kāi)辦了偉翔裝飾賺取“第一桶金”，這家裝修公司也是祥源控股的前身。

　　2001年，俞發(fā)祥通過(guò)收購(gòu)上市公司瓊海德初涉資本市場(chǎng)，此后愈發(fā)熱衷于資本運(yùn)作。2004年，祥源控股收購(gòu)并改制安徽省公路工程總公司（交建股份）；2017年，收購(gòu)上市公司萬(wàn)家文化（后更名為祥源文旅）。

　　自2008年涉足文旅產(chǎn)業(yè)以來(lái)，祥源控股通過(guò)“買買買”建立了龐大的文旅帝國(guó)，運(yùn)營(yíng)著40余個(gè)文旅項(xiàng)目，如湖南鳳凰古城、黃龍洞、張家界百龍?zhí)焯?、廣東丹霞山等項(xiàng)目，進(jìn)駐上海、長(zhǎng)沙、寧波等地，獲“中國(guó)旅游集團(tuán)20強(qiáng)”等獎(jiǎng)項(xiàng)。

　　兌付危機(jī)發(fā)生前夕，祥源控股依舊在大手筆收購(gòu)。2025年10月，祥源控股斥資超22億港元入主海昌海洋公園，又為祥源系增添一家上市公司。10月17日，海昌海洋公園公告稱，公司配發(fā)及發(fā)行認(rèn)購(gòu)股份已正式完成，祥源控股注資22.95億港元、以持股38.60%正式成為其第一大股東。

　　根據(jù)海昌海洋公園此前公告披露，祥源控股此次認(rèn)購(gòu)所用資金，除14億元由集團(tuán)內(nèi)部資金出資外，余下8億元將通過(guò)向金融機(jī)構(gòu)借款。彼時(shí)，祥源集團(tuán)已與四家銀行進(jìn)行初步磋商，其中一家銀行已就提供8億元貸款發(fā)出意向書。

　　另一方面，祥源控股旗下的上市公司也在大舉并購(gòu)，進(jìn)一步拓展文旅資源。12月2日，祥源文旅公告，其全資子公司祥源堃鵬已與中景信及金秀蓮花山達(dá)成協(xié)議，計(jì)劃以3.45億元收購(gòu)金秀蓮花山景區(qū)公司100%股權(quán)。

　　值得關(guān)注的是，在不斷取得核心文旅資產(chǎn)的同時(shí)，另一邊祥源文旅也在進(jìn)行抵押融資。2025年半年報(bào)顯示，公司分別有賬面價(jià)值超4.96億元子公司股權(quán)、3.19億元固定資產(chǎn)、0.29億元在建工程因銀行貸款抵押，處于受限狀態(tài)。

　　祥源文旅的多個(gè)文旅項(xiàng)目的股權(quán)、產(chǎn)權(quán)等權(quán)利也抵押給金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行融資。據(jù)半年報(bào)，其運(yùn)營(yíng)的碧峰峽取得長(zhǎng)期借款，與雅安農(nóng)村商業(yè)銀行簽訂了抵押合同，將其土地使用權(quán)及房屋建筑物進(jìn)行抵押；抵押物價(jià)值超3.29億元；百龍?zhí)焯萑〉媒杩?，與農(nóng)業(yè)銀行張家界武陵源支行簽訂了最高額權(quán)利質(zhì)押合同，將百龍?zhí)焯萋糜斡^光電梯收費(fèi)權(quán)進(jìn)行質(zhì)押，質(zhì)押物作價(jià)13億元。

　　此外，祥源文旅運(yùn)營(yíng)的莽山旅開(kāi)、丹霞山旅游等文旅項(xiàng)目取得長(zhǎng)期借款，也與銀行簽訂了應(yīng)收賬款質(zhì)押、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)質(zhì)押、商鋪抵押等合同。

　　祥源控股持有股權(quán)質(zhì)押數(shù)量同樣高企。Wind數(shù)據(jù)顯示，作為祥源文旅的第二大股東，安徽祥源文化發(fā)展有限公司持有的超2億股處于質(zhì)押狀態(tài)，質(zhì)押比例超95%，質(zhì)權(quán)方涉及多家銀行、信托、證券及資產(chǎn)公司。天眼查同時(shí)顯示，該公司由祥源控股100%持股，實(shí)際控制人為俞發(fā)祥；此外根據(jù)三季報(bào)，祥源控股持有交建股份2.74億股，持股比例為44.32%，其中已有2.29億股質(zhì)押融資。

　　逾期兌付風(fēng)波發(fā)展至今，仍不斷有投資者前往現(xiàn)場(chǎng)聯(lián)絡(luò)點(diǎn)進(jìn)行債權(quán)登記。耿宏偉律師提醒稱，作為普通債權(quán)人，應(yīng)及時(shí)申報(bào)債權(quán)、參與債權(quán)人會(huì)議，密切關(guān)注處置進(jìn)展?！暗紤]到賬面資產(chǎn)的實(shí)際變現(xiàn)能力嚴(yán)重不足，以及優(yōu)先清償?shù)母黝悅鶛?quán)規(guī)模龐大，普通債權(quán)人的實(shí)際受償率可能較低，具體受償比例需待資產(chǎn)全面核查和變現(xiàn)后才能確定。”其表示。