當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于由“出口+投資”拉動(dòng)向“消費(fèi)+科技”驅(qū)動(dòng)的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型時(shí)期，消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度持續(xù)上升，近兩年甚至已經(jīng)超過(guò)投資和出口貢獻(xiàn)之和，因此提振消費(fèi)被視為未來(lái)增長(zhǎng)的重點(diǎn)方向。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議預(yù)計(jì)將通過(guò)“提振消費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)”等方式，進(jìn)一步穩(wěn)定內(nèi)需、推動(dòng)物價(jià)溫和上漲。11月CPI同比上漲0.7%，實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，但距離2%左右的政策目標(biāo)仍有明顯差距，這意味著在擴(kuò)大內(nèi)需、推動(dòng)通脹回到合理區(qū)間方面政策仍需繼續(xù)發(fā)力；一般認(rèn)為3%以內(nèi)的溫和通脹是有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和居民生活改善的。今年以來(lái)，通過(guò)整治“內(nèi)卷式競(jìng)爭(zhēng)”、推進(jìn)去產(chǎn)能以及縱深推進(jìn)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，破除了地方保護(hù)和市場(chǎng)分割，有利于優(yōu)質(zhì)供給在全國(guó)范圍內(nèi)推廣和擴(kuò)散，為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇創(chuàng)造了更好的環(huán)境?！笆濉币?guī)劃已經(jīng)審議通過(guò)，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)以新質(zhì)生產(chǎn)力為代表的科技創(chuàng)新方向，瞄準(zhǔn)“卡脖子”技術(shù)，著力發(fā)展人工智能、具身智能、量子技術(shù)、生命科學(xué)、固態(tài)電池等前沿領(lǐng)域，這些方向既是當(dāng)前這一輪科技牛市的邏輯支撐，也是未來(lái)增長(zhǎng)速度最快、最能代表新生產(chǎn)力的板塊。同時(shí)，規(guī)劃提出要在傳統(tǒng)行業(yè)中擴(kuò)大有效投資、提振消費(fèi)需求，以科技創(chuàng)新賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，讓其重新煥發(fā)活力。這份規(guī)劃既是未來(lái)五年的宏觀發(fā)展藍(lán)圖，也是資本市場(chǎng)中長(zhǎng)期配置的重要依據(jù)。

　　從資本市場(chǎng)運(yùn)行來(lái)看，自從去年9月24日政策轉(zhuǎn)向以來(lái)，A股已經(jīng)確立了新一輪牛市走勢(shì)，并經(jīng)歷了兩輪較為清晰的上升。第一波自去年9月24日起，短短幾個(gè)交易日大盤(pán)便上漲約1000點(diǎn)，強(qiáng)勢(shì)啟動(dòng)行情，隨后市場(chǎng)經(jīng)歷了約半年的調(diào)整。第二波自今年6月底再度開(kāi)啟，在銀行股和科技股大漲帶動(dòng)下，上證指數(shù)成功突破4000點(diǎn)，進(jìn)一步鞏固了“慢牛、長(zhǎng)牛”的格局。盡管指數(shù)已運(yùn)行至4000點(diǎn)附近，但整體估值并不高，許多傳統(tǒng)板塊仍未明顯上漲，滬深300市盈率仍僅在14倍左右，低于歷史平均水平。從基本面看，前三季度GDP實(shí)際同比增長(zhǎng)5.2%，順利完成年初目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)走出最困難階段，進(jìn)入逐步復(fù)蘇區(qū)間。按照“美林時(shí)鐘”的框架，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，股票等權(quán)益資產(chǎn)往往是表現(xiàn)相對(duì)較好的資產(chǎn)類(lèi)別，當(dāng)前市場(chǎng)走勢(shì)也與這一特征相吻合。資金層面，一方面居民儲(chǔ)蓄正在向資本市場(chǎng)加速轉(zhuǎn)移，帶來(lái)持續(xù)的增量資金；另一方面外資流入明顯增加，不僅提供增量資金，也帶來(lái)了價(jià)值投資理念和信心，許多本土投資者會(huì)密切關(guān)注外資的流向。今年以來(lái)外資凈流入規(guī)模持續(xù)修復(fù)，預(yù)計(jì)到2026年流入節(jié)奏仍可能進(jìn)一步加快?？萍紕?chuàng)新方面，我國(guó)在硬件和軟件層面不斷取得突破，機(jī)器人等領(lǐng)域的發(fā)展超出許多人的預(yù)期。近日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普批準(zhǔn)英偉達(dá)向中國(guó)出口其最先進(jìn)芯片之一A200，并非出于“善意”，而是在中國(guó)本土在芯片等領(lǐng)域取得重大突破的現(xiàn)實(shí)壓力下做出的現(xiàn)實(shí)選擇：如果持續(xù)限制高端芯片出口，英偉達(dá)面臨失去中國(guó)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，因此寧愿支付約25%的額外稅負(fù)，也要向中國(guó)出口芯片以鞏固市場(chǎng)份額。這一事件反映出，中國(guó)正在以自身實(shí)力逐步削弱美國(guó)在關(guān)鍵科技領(lǐng)域“卡脖子”的企圖，在科技創(chuàng)新領(lǐng)域爭(zhēng)取到更大的主動(dòng)權(quán)和優(yōu)勢(shì)。

　　從經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的角度看，未來(lái)具備持續(xù)增長(zhǎng)潛力的方向主要集中在科技、新能源和消費(fèi)三大領(lǐng)域，預(yù)計(jì)在這些板塊中會(huì)不斷涌現(xiàn)新的優(yōu)質(zhì)公司，成為中國(guó)“核心資產(chǎn)”的重要組成部分。過(guò)去，居民資產(chǎn)中的核心配置主要集中在優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)，如今隨著房地產(chǎn)“黃金期”接近尾聲，優(yōu)質(zhì)股票和優(yōu)質(zhì)基金正在成為新的核心資產(chǎn)載體，股市有望迎來(lái)自己的“黃金投資期”，成為居民儲(chǔ)蓄大轉(zhuǎn)移的主要方向。消費(fèi)領(lǐng)域目前仍受到居民收入增速放緩的影響，消費(fèi)股階段性表現(xiàn)低迷，但消費(fèi)白馬股憑借品牌價(jià)值和穩(wěn)健盈利能力，2026年有望迎來(lái)恢復(fù)性上漲機(jī)會(huì)。新能源領(lǐng)域在經(jīng)歷反壟斷、去產(chǎn)能等調(diào)整后，多數(shù)細(xì)分行業(yè)的基本面已經(jīng)發(fā)生根本性改善，盡管難以完全復(fù)制2019—2021年那種連續(xù)三年大幅上漲的行情，但在“新能源2.0”格局下，以固態(tài)電池為代表的儲(chǔ)能，以及光伏、風(fēng)電等方向，2026年仍有望取得相對(duì)不錯(cuò)的表現(xiàn)?？萍及鍓K則是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中受益最直接、最充分的領(lǐng)域，“十五五”規(guī)劃重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)芯片與半導(dǎo)體、人工智能、算力與算法、智能制造以及“人工智能+”等方向，這些領(lǐng)域既是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的重要突破口，也是未來(lái)最具成長(zhǎng)彈性的板塊。機(jī)器人被視為“人工智能+消費(fèi)”最典型、最具想象力的落地場(chǎng)景之一，我國(guó)在相關(guān)政策支持、技術(shù)創(chuàng)新和商業(yè)應(yīng)用方面已經(jīng)處于全球領(lǐng)先位置。預(yù)計(jì)到2026年，將有更多機(jī)器人企業(yè)登陸資本市場(chǎng)，產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程逐步從工廠應(yīng)用、商業(yè)服務(wù)機(jī)器人，延伸到家庭場(chǎng)景，釋放長(zhǎng)期發(fā)展空間。航天航空等高端制造與新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域同樣有望取得較好表現(xiàn)。對(duì)于投資者而言，通過(guò)配置各細(xì)分行業(yè)的龍頭企業(yè)來(lái)參與這些趨勢(shì)，勝率更高，因?yàn)辇堫^公司往往具備更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力和更高市場(chǎng)占有率，成功概率相對(duì)更大。

　　更廣義來(lái)看，目前面對(duì)的，是一場(chǎng)由房地產(chǎn)向資本市場(chǎng)的“居民儲(chǔ)蓄大轉(zhuǎn)移”的結(jié)構(gòu)性機(jī)遇。以往居民儲(chǔ)蓄主要流向樓市，但在過(guò)去幾年里，樓市成交低迷、房?jī)r(jià)上漲預(yù)期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)高峰期曾高達(dá)約65萬(wàn)億美元的市值（甚至高于美歐日房地產(chǎn)總和），在經(jīng)歷四年“擠泡沫”后出現(xiàn)了較大調(diào)整，房?jī)r(jià)下跌導(dǎo)致家庭資產(chǎn)縮水，帶來(lái)負(fù)財(cái)富效應(yīng)，對(duì)消費(fèi)形成明顯抑制。在高點(diǎn)時(shí)期，我國(guó)家庭資產(chǎn)中約70%配置在房產(chǎn)上，如今這一比例大致降至50%左右；與此同時(shí)，隨著資本市場(chǎng)的改善，居民配置在股票和基金上的資產(chǎn)占比上升到約15%，但這一比例仍遠(yuǎn)低于美國(guó)居民超過(guò)50%的水平。因此，隨著居民儲(chǔ)蓄逐步從樓市向股市、基金轉(zhuǎn)移，我國(guó)家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)將繼續(xù)優(yōu)化，配置在優(yōu)質(zhì)股票和優(yōu)質(zhì)基金上的資產(chǎn)占比有望逐步提升，這將成為普通居民分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)紅利的一個(gè)重要渠道。資本市場(chǎng)上漲所帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)，能讓更多投資者持有“白龍馬股”或優(yōu)質(zhì)公募基金份額，從而推動(dòng)家庭資產(chǎn)總量的穩(wěn)步提升，并進(jìn)一步支撐消費(fèi)增長(zhǎng)。這種由資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整引發(fā)的正向循環(huán)，可能會(huì)成為未來(lái)幾年經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)中的一個(gè)關(guān)鍵變化點(diǎn)。

　?。ㄗ髡呦登昂ｉ_(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、基金經(jīng)理）