出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　文/夏蟲(chóng)工作室

　　核心觀點(diǎn)：祥源系暴雷前夕祥源文旅（維權(quán)）為何突擊現(xiàn)金并購(gòu)中景信資產(chǎn)？需要指出的是，公司賬面資金并不寬裕。中景信與祥源系關(guān)系匪淺，背后出現(xiàn)祥源控股股東身影。值得注意的是，祥源文旅頻繁高溢價(jià)接盤(pán)中景信資產(chǎn)，但部分標(biāo)的出現(xiàn)收購(gòu)當(dāng)年即商譽(yù)減值或部分標(biāo)的業(yè)績(jī)驟升等現(xiàn)象。

　　近日，祥源控股因在浙江金融資產(chǎn)交易中心發(fā)行的多款金融產(chǎn)品逾期兌付?引發(fā)旗下上市公司股價(jià)地震。

　　據(jù)公開(kāi)資料顯示，“祥源系”的爆雷傳聞始于11月底，祥源控股通過(guò)浙金中心發(fā)行的2-3款金融產(chǎn)品（預(yù)期收益率4%-5%）出現(xiàn)逾期，涉及金額據(jù)統(tǒng)計(jì)超百億元。據(jù)悉，“祥源系”產(chǎn)品的增信人為祥源控股、俞發(fā)祥。

　　隨著事件發(fā)酵，“祥源系”旗下上市公司交建股份（維權(quán)）、祥源文旅、海昌海洋公園紛紛發(fā)布公告緊急澄清。

　　交建股份、祥源文旅、海昌海洋公園三家公司公告稱(chēng)，近日，網(wǎng)上出現(xiàn)有關(guān)祥源控股、公司實(shí)控人承擔(dān)連帶保證責(zé)任的金融產(chǎn)品出現(xiàn)部分逾期兌付的媒體報(bào)道并引發(fā)投資者關(guān)注。就相關(guān)事項(xiàng)向祥源控股及公司實(shí)際控制人進(jìn)行了核實(shí)及自查并進(jìn)行如下澄清：

　　其一，在某平臺(tái)發(fā)行的涉及與祥源控股地產(chǎn)合作項(xiàng)目的金融產(chǎn)品存在部分逾期兌付情形，祥源控股、公司實(shí)際控制人就上述兌付義務(wù)承擔(dān)連帶保證責(zé)任。祥源控股及公司實(shí)際控制人正與相關(guān)方就逾期兌付的具體情況進(jìn)行溝通處理；

　　其二，三家公司明確表示，本次事件涉及的金融產(chǎn)品與其及參、控股子公司均無(wú)關(guān)；

　　其三，三家公司進(jìn)一步稱(chēng)，其不承擔(dān)任何兌付及擔(dān)保義務(wù)，三家公司亦未為任何金融理財(cái)產(chǎn)品的兌付提供擔(dān)保或增信。

　　然而，祥源系上市公司遭市場(chǎng)用腳投票。上述三家公司發(fā)布澄清公告后，公司股價(jià)仍遭重挫。截止12月11日，祥源系旗下上市公司交建股份股價(jià)跌幅近30%，海昌海洋公園股價(jià)跌幅超15%，祥源文旅股價(jià)跌幅超10%。

　　至此，我們疑惑的是，隨著母公司債務(wù)危機(jī)爆雷，祥源系上市公司為何遭市場(chǎng)用腳投票？上市公司的澄清公告能否將母公司體外風(fēng)險(xiǎn)“切割”干凈？相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)又是否可能傳導(dǎo)至上市公司？

　　暴雷前夕蹊蹺的收購(gòu)有無(wú)輸血之嫌？中景信背后現(xiàn)控股股東身影

　　12月2日晚間，祥源文旅發(fā)布公告稱(chēng)，公司全資子公司祥源堃鵬擬與中景信、金秀蓮花山簽訂《收購(gòu)協(xié)議》及《債務(wù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，擬以自有資金收購(gòu)中景信所持有的目標(biāo)公司100%股權(quán)。本次交易對(duì)價(jià)為3.45億元。收購(gòu)?fù)瓿珊螅救Y子公司祥源堃鵬將持有金秀蓮花山 100%股權(quán)， 金秀蓮花山納入公司合并報(bào)表范圍。

　　公司稱(chēng)，此次收購(gòu)不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，但我們發(fā)現(xiàn)，此次交易對(duì)手中景信與祥源文旅控股股東關(guān)系匪淺。

　　根據(jù)預(yù)警通信息顯示，中景信由天津中景信旅游信息咨詢(xún)中心（有限合伙）與海南祥源創(chuàng)業(yè)咨詢(xún)有限公司共同持股，持股比例分別為80%、20%。需要指出的是，海南祥源創(chuàng)業(yè)咨詢(xún)有限公司穿透后背后股東為祥源控股。

　　我們注意到，祥源控股曾于2021年戰(zhàn)略投資中景信。

　　2021年10月12日，據(jù)祥源控股官微，中景信集團(tuán)經(jīng)營(yíng)工作會(huì)在上海召開(kāi)。祥源控股集團(tuán)董事長(zhǎng)俞發(fā)祥和CPE源峰基金董事、總經(jīng)理胡騰鶴出席會(huì)議并講話。祥源控股集團(tuán)董事長(zhǎng)俞發(fā)祥表示，祥源控股集團(tuán)戰(zhàn)略投資中景信集團(tuán)，是祥源控股與國(guó)內(nèi)知名企業(yè)在文旅產(chǎn)業(yè)融合上的重要舉措，對(duì)祥源控股文旅戰(zhàn)略布局有著重要的現(xiàn)實(shí)意義；祥源控股集團(tuán)各部門(mén)必須全面配合、全力支持，深度融合，充分發(fā)揮各專(zhuān)業(yè)運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，依托于自身的會(huì)員體系及產(chǎn)品建設(shè)能力，通過(guò)景區(qū)建設(shè)和消費(fèi)內(nèi)容的雙向升級(jí)，充分挖掘中景信景區(qū)的資源稟賦，實(shí)現(xiàn)中景信從“觀光游”向“休閑度假游”的轉(zhuǎn)變和戰(zhàn)略提升，建設(shè)一批國(guó)內(nèi)知名的旅游目的地，為游客提供高品質(zhì)的旅游服務(wù)和極致的消費(fèi)體驗(yàn)。

　　祥源控股持有交易對(duì)手20%的股份，為何又不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易？這背后或另有玄機(jī)。據(jù)公開(kāi)資料，祥源控股為中景信戰(zhàn)略投資者，在中景信董事會(huì)及核心管理層均未派駐人員，祥源控股未對(duì)中景信日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)施加重大影響，未對(duì)中景信形成控制。因此，公司稱(chēng)中景信與公司不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，本次交易不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　值得注意的是，對(duì)于交易不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，公司曾給出的理由為：祥源控股為中景信戰(zhàn)略投資者，在中景信董事會(huì)及核心管理層均未派駐人員，祥源控股未對(duì)中景信日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)施加重大影響，未對(duì)中景信形成控制，中景信與公司不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，本次交易不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　此次交易屬于高溢價(jià)收購(gòu)，溢價(jià)增值率近2.5倍。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，經(jīng)資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估，目標(biāo)公司凈資產(chǎn)賬面值10，098.76萬(wàn)元，評(píng)估值24，274.49萬(wàn)元，評(píng)估增值14，175.73萬(wàn)元，增值率140.37%；經(jīng)收益法評(píng)估，目標(biāo)公司股東全部權(quán)益賬面10，098.76萬(wàn)元，評(píng)估值為34，456.09萬(wàn)元，評(píng)估增值24，357.33萬(wàn)元，增值率241.19%。鑒于收益法結(jié)果更能客觀的反映目標(biāo)公司的價(jià)值，因此，本次評(píng)估選擇了收益法評(píng)估結(jié)果作為目標(biāo)公司股東全部權(quán)益的最終結(jié)果。

　　值得注意的是，此次標(biāo)的收購(gòu)前夕，其業(yè)績(jī)出現(xiàn)驟然上升情形。數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)的2024年?duì)I收僅為429.54萬(wàn)元；2025年前八個(gè)月大幅飆漲至3057.45萬(wàn)元，相比2024年全年飆漲超6倍。需要指出的是，標(biāo)的營(yíng)收盡管飆漲，但凈利潤(rùn)微薄，公司超3000萬(wàn)的營(yíng)收凈利僅為35萬(wàn)元左右。

　　如此羸弱的標(biāo)的，公司卻高溢價(jià)收購(gòu)。需要強(qiáng)調(diào)的是，祥源文旅超3億元資金收購(gòu)對(duì)價(jià)，其賬面資金或并不寬裕。三季報(bào)顯示，公司的貨幣資金為3.49億元，短期借款近2億元，長(zhǎng)期借款6.32億元。顯然，公司存在資金缺口，僅存量貨幣資金難以覆蓋債務(wù)規(guī)模。

　　至此，我們疑惑的是，公司賬面資金并不富裕情況下，為何又高溢價(jià)收購(gòu)質(zhì)地較弱的標(biāo)的？交易對(duì)手背后出現(xiàn)控股股東身影，高溢價(jià)收購(gòu)又是否需要警惕體外輸血之嫌？

　　頻繁高溢價(jià)接盤(pán)中景信資產(chǎn)

　　事實(shí)上，這并非祥源文旅首次接盤(pán)中景信資產(chǎn)，2024年9月、12月公司前后發(fā)布收購(gòu)中景信資產(chǎn)相關(guān)公告。

　　2024年9月18日，祥源文旅發(fā)布公告稱(chēng)，其全資子公司浙江祥源堃鵬文化旅游發(fā)展有限公司（下稱(chēng)“祥源堃鵬”）與中景信、宜章莽山景區(qū)旅游開(kāi)發(fā)有限公司（下稱(chēng)“莽山旅游”或“莽山景區(qū)”）簽訂《關(guān)于宜章莽山景區(qū)旅游開(kāi)發(fā)有限公司之收購(gòu)協(xié)議》，以自有資金收購(gòu)中景信所持有的莽山旅游64%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)為人民幣3.07億元。本次交易完成后，公司全資子公司祥源堃鵬將持有莽山旅游 84%股權(quán)，莽山旅游將成為公司的控股子公司，納入公司合并報(bào)表范圍。

　　此次收購(gòu)溢價(jià)率近四倍。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，經(jīng)資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估，目標(biāo)公司凈資產(chǎn)賬面值9，547.15萬(wàn)元，評(píng)估值30，242.80萬(wàn)元，評(píng)估增值20，695.65萬(wàn)元，增值率216.77%；經(jīng)收益法評(píng)估，目標(biāo)公司股東全部權(quán)益賬面值為9，641.18萬(wàn)元，評(píng)估值為46，425.74萬(wàn)元，評(píng)估增值36，784.56萬(wàn)元，增值率381.54%。公司選擇了收益法評(píng)估結(jié)果作為目標(biāo)公司股東全部權(quán)益的最終結(jié)果。

　　2024年12月20日，祥源文旅發(fā)布公告，祥源文旅全資子公司祥源堃鵬擬與中景信、目標(biāo)公司臥龍中景信生態(tài)旅游開(kāi)發(fā)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“臥龍中景信”）簽訂收購(gòu)協(xié)議，擬以自有資金收購(gòu)中景信所持有的目標(biāo)公司100%股權(quán)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“本次交易”），本次交易對(duì)價(jià)為人民幣12321.47萬(wàn)元。本次交易完成后，祥源文旅公司全資子公司祥源堃鵬將持有臥龍中景信100%股權(quán)，臥龍中景信將成為公司的控股子公司，納入公司合并報(bào)表范圍。

　　此次收購(gòu)溢價(jià)一倍。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，經(jīng)資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估，目標(biāo)公司股東全部權(quán)益賬面價(jià)值58，543，987.59元，評(píng)估價(jià)值58，810，860.21元，評(píng)估增值266，872.62元，增值率為0.46%；經(jīng)收益法評(píng)估，目標(biāo)公司股東全部權(quán)益的評(píng)估價(jià)值123，214，700.00元（大寫(xiě)為人民幣壹億貳仟叁佰貳拾壹萬(wàn)肆仟柒佰元整），與賬面價(jià)值58，543，987.59元相比，增值64，670，712.41元，增值率為110.47%。公司選擇了收益法評(píng)估結(jié)果作為目標(biāo)公司股東全部權(quán)益的最終結(jié)果。

　　值得注意的是，公司高溢價(jià)收購(gòu)標(biāo)的當(dāng)年便出現(xiàn)商譽(yù)減值。2024年9月公司收購(gòu)莽山旅開(kāi)64%的股權(quán)，形成商譽(yù)2億元，當(dāng)期即計(jì)提減值7.3萬(wàn)元。

　　公司頻繁外延式并購(gòu)，公司的商譽(yù)也隨之持續(xù)攀升。截止三季度末，公司的商譽(yù)為8.46億元。

　　實(shí)控人曾以并購(gòu)之名套取上市公司資金

　　俞發(fā)祥為祥源文旅的實(shí)際控制人。2002年4月至今，俞發(fā)祥為祥某控股集團(tuán)有限責(zé)任公司的實(shí)際控制人，并通過(guò)祥某控股實(shí)際控制多家關(guān)聯(lián)公司。2022年，俞發(fā)祥指示祥源文旅以購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)預(yù)先支付意向金和保證金的形式，套出資金提供給祥某控股等俞發(fā)祥控制的公司使用，并指派祥某控股時(shí)任財(cái)務(wù)總監(jiān)俞紅華、祥源文旅時(shí)任副總裁、董事會(huì)秘書(shū)、董事長(zhǎng)王衡和時(shí)任助理總裁、監(jiān)事陳亞文具體經(jīng)辦。

　　具體套用資金細(xì)節(jié)如下：

　　2022年3月3日，祥源文旅與安某國(guó)際渡假樂(lè)園（丹某山）有限公司、廣東省仁化丹某山索道有限公司（簽訂意向協(xié)議，約定祥源文旅擬受讓安某國(guó)際持有的丹某山索道100%股權(quán)，并約定上海楓某的銀行賬戶(hù)為5000萬(wàn)意向金的收款賬戶(hù)。2022年3月18日，祥文旅將5，000萬(wàn)元收購(gòu)意向金轉(zhuǎn)入上海楓某賬戶(hù)，后經(jīng)合肥圖某、合肥途某轉(zhuǎn)入祥某控股，最終被某安置業(yè)和某毅置業(yè)使用。

　　2022年6月21日，祥源文旅與三亞某源旅游發(fā)展有限公司、三亞某海船務(wù)實(shí)業(yè)有限公司簽訂意向協(xié)議，約定祥源文旅擬受讓三亞某源持有的某海船務(wù)50.99%股權(quán)，并約定長(zhǎng)沙友某的銀行賬戶(hù)為6，000萬(wàn)元意向金和1.5億元涉密保證金的收款賬戶(hù)。2022年6月29日，祥源文旅將6，000萬(wàn)元意向金轉(zhuǎn)入長(zhǎng)沙友某賬戶(hù)，后經(jīng)合肥圖某轉(zhuǎn)入某安置業(yè)，最終被某安置業(yè)使用。2022年7月11日，祥源文旅將1.5億元涉密保證金轉(zhuǎn)入長(zhǎng)沙友某賬戶(hù)，后經(jīng)合肥圖某轉(zhuǎn)入祥某控股，最終被祥某控股使用。2022年7月22日，祥源文旅再次將1.5億元涉密保證金轉(zhuǎn)入長(zhǎng)沙友某賬戶(hù)，后經(jīng)合肥圖某轉(zhuǎn)入祥某控股，最終被祥某控股使用。

　　上述行為構(gòu)成實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營(yíng)性資金占用。2022年1—6月，累計(jì)發(fā)生額為1.1億元，6月底余額為6，000萬(wàn)元；2022年全年累計(jì)發(fā)生額4.1億元，2022年底余額為0億元，2022年上半年和全年發(fā)生額占公司當(dāng)期凈資產(chǎn)的比例分別為10.47%和15.15%。截至2022年12月29日，被占用資金本金全部歸還。上述關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營(yíng)性資金占用，祥源文旅未按規(guī)定及時(shí)披露，亦未在2022年半年度報(bào)告、2022年年度報(bào)告中披露。