來源：中銀國際證券股份有限公司

　　金銀比修復(fù)進行時，白銀價格彈性優(yōu)于黃金，關(guān)注A 股有色相關(guān)板塊輪動機會。

　　近期，國際白銀市場迎來歷史性行情，現(xiàn)貨價格在年內(nèi)漲幅已超過100%的基礎(chǔ)上，于12 月9 日強勢突破每盎司60 美元整數(shù)關(guān)口，創(chuàng)下歷史新高。

　　我們在2025 年11 月30 日的點評《金銀比修復(fù)進行時，布局貴金屬輪動機遇》中提示金銀比修復(fù)正當(dāng)時。此輪白銀上漲并非單純的資金驅(qū)動，而是多重深刻基本面變化的集中反映。這標志著白銀正擺脫其作為黃金“附屬品”的傳統(tǒng)角色，其獨立的投資邏輯和價值正在被市場重新定價。

　　本輪白銀表現(xiàn)更強的原因：1）全球能源轉(zhuǎn)型和科技發(fā)展，為白銀創(chuàng)造了巨大的新需求。2）持續(xù)的供應(yīng)缺口。據(jù)世界白銀協(xié)會預(yù)測，2025 年全球白銀市場將出現(xiàn)約9500 萬盎司的供應(yīng)缺口，這將是連續(xù)第五年供不應(yīng)求。

　　此外，白銀多為伴生礦，銀價上漲難以直接刺激產(chǎn)量大增，供應(yīng)剛性較強。全球白銀庫存持續(xù)處于歷史低位，實物供應(yīng)緊張，近期甚至出現(xiàn)了現(xiàn)貨交割緊張和“逼空”的跡象。3）金銀比價的修復(fù)動能。此前金銀比價一度超過100（歷史均值在50-80），意味著白銀相對黃金被顯著低估，黃金價格處于歷史高位后，部分資金會尋找更具性價比的貴金屬，白銀成為理想的“黃金平替”。

　　短期擾動不改趨勢，白銀中期上行邏輯堅實。展望后市，盡管美聯(lián)儲開啟降息周期后，前期部分基于寬松預(yù)期入場的資金可能獲利了結(jié)，引發(fā)白銀價格的短期震蕩與波動。但從中期視角看，決定白銀價格的核心邏輯已從單一的金融屬性轉(zhuǎn)向由“綠色能源轉(zhuǎn)型”與“人工智能革命”所驅(qū)動的強勁工業(yè)需求。在光伏、新能源車及AI 基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域用銀量持續(xù)增長，且全球白銀市場連續(xù)數(shù)年面臨結(jié)構(gòu)性供應(yīng)短缺的背景下，白銀的商品屬性正為其構(gòu)筑堅實的長期上行基礎(chǔ)。

　　市場春躁預(yù)熱，把握有色輪動機遇布局。我們在2025 年11 月25 日點評《預(yù)熱春季躁動》中指出，A 股短期有望震蕩企穩(wěn)，為“牛市春躁”行情預(yù)熱。2026 年，科技+“反內(nèi)卷”兩條主線有望成為行業(yè)配置的主要抓手。其中，有色金屬行業(yè)有望成為科技主線輪動階段市場的主要配置方向。從盈利角度，“反內(nèi)卷”相關(guān)板塊有望成為近期A 股盈利邊際增量的主要貢獻。隨著近期白銀價格的不斷創(chuàng)新高，A 股貴金屬板塊有望率先成為本輪資金輪動的重點方向。建議關(guān)注有色金屬行業(yè)，尤其是貴金屬小金屬板塊相關(guān)的標的，以把握本輪配置機會。

　　風(fēng)險提示：1）地緣政治風(fēng)險超預(yù)期；2）海外經(jīng)濟超預(yù)期衰退；3）政策落地不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟波動超預(yù)期。