專題：中央經(jīng)濟(jì)工作會議在北京舉行 業(yè)內(nèi)解讀
【廣發(fā)宏觀郭磊】中央經(jīng)濟(jì)工作會議精神的十個(gè)關(guān)注點(diǎn)
來源：郭磊宏觀茶座
摘要
關(guān)注點(diǎn)一：五個(gè)新“必須”。2024年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議曾提出五個(gè)“必須”，其中“必須統(tǒng)籌好總供給和總需求的關(guān)系”、“必須統(tǒng)籌好提升質(zhì)量和做大總量的關(guān)系”等對2025年的宏觀政策框架影響深遠(yuǎn)，包括“反內(nèi)卷”、廣義財(cái)政擴(kuò)張等。2025年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出“通過實(shí)踐，我們對做好新形勢下經(jīng)濟(jì)工作又有了新的認(rèn)識和體會”，并在此基礎(chǔ)上提出五個(gè)新“必須”。我們理解“必須充分挖掘經(jīng)濟(jì)潛能”對應(yīng)要彌補(bǔ)有效需求不足，釋放內(nèi)需空間；“必須堅(jiān)持政策支持和改革創(chuàng)新并舉”對應(yīng)短期政策和中長期結(jié)構(gòu)性改革相結(jié)合，激發(fā)要素活力；“必須做到既放得活又管得好”對應(yīng)要激發(fā)市場活力，又要完善監(jiān)管框架；“必須堅(jiān)持投資于物和投資于人緊密結(jié)合”對應(yīng)在硬投資之外，更要加大人口、教育、醫(yī)療、社保、技能等人力資本領(lǐng)域投入，深化增長函數(shù)；“必須以苦練內(nèi)功來應(yīng)對外部挑戰(zhàn)”對應(yīng)聚焦內(nèi)需擴(kuò)張、科技自立自強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)鏈安全、綠色轉(zhuǎn)型等核心能力建設(shè)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生韌性來應(yīng)對外部不確定性。從上述框架來看，2026年政策的“跨周期”特征將更明顯。
關(guān)注點(diǎn)二：“推動投資止跌回穩(wěn)”。2025年固投增速下滑所帶來的資本形成不足是內(nèi)需不足的原因之一，今年前10個(gè)月固定資產(chǎn)投資同比為-1.7%。中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“推動投資止跌回穩(wěn)”意味著政策希望改變這一狀況。相關(guān)政策導(dǎo)向包括“保持必要的財(cái)政赤字、債務(wù)總規(guī)模和支出總量”、“適當(dāng)增加中央預(yù)算內(nèi)投資規(guī)?！?、“優(yōu)化實(shí)施兩重項(xiàng)目”、“優(yōu)化地方政府專項(xiàng)債券用途管理，繼續(xù)發(fā)揮新型政策性金融工具作用”、“有效激發(fā)民間投資活力”等。在前期《經(jīng)濟(jì)大省的投資修復(fù)是2026年的關(guān)注點(diǎn)之一》等報(bào)告中，我們已經(jīng)對這一邏輯做出過提示。
關(guān)注點(diǎn)三：“把促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長、物價(jià)合理回升作為貨幣政策的重要考量”，政策依然重視物價(jià)和名義GDP，明年平減指數(shù)的回升斜率是一個(gè)重要觀測線索。從具體手段來說，“靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息等多種政策工具”略超預(yù)期，它意味著降息降準(zhǔn)仍是政策工具選項(xiàng)；“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加力支持?jǐn)U大內(nèi)需、科技創(chuàng)新、中小微企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域”，先總量目標(biāo)再結(jié)構(gòu)目標(biāo)，擴(kuò)內(nèi)需處于金融政策第一順位，呼應(yīng)形勢分析“國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾突出”的定調(diào)。
關(guān)注點(diǎn)四：“制定實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃”?！笆逦濉币?guī)劃建議稿已經(jīng)包含“實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃，有效增加低收入群體收入”的政策方向，但一般理解這屬于中期政策。中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出要“制定實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃”意味著明年就開始進(jìn)入啟動環(huán)節(jié)，顯示“以收入促消費(fèi)”是政策在“十五五”期間的關(guān)鍵思路之一?！巴苿悠脚_企業(yè)和平臺內(nèi)經(jīng)營者、勞動者共贏發(fā)展”指向提高靈活就業(yè)人群的收入和社會保障。優(yōu)化“兩新”政策實(shí)施意味著明年“兩新”不再是“加力擴(kuò)圍”的總量加碼，而可能會是調(diào)整補(bǔ)貼產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和方式。“釋放服務(wù)消費(fèi)潛力”顯示出服務(wù)消費(fèi)是政策重點(diǎn)，廣義財(cái)政支持服務(wù)消費(fèi)尤值得期待。深化拓展“人工智能+”顯示政策對于場景化的重視。
關(guān)注點(diǎn)五：“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”。房地產(chǎn)銷售、投資、價(jià)格的多線調(diào)整是2025年經(jīng)濟(jì)的約束因素之一，“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”意味著房地產(chǎn)政策依然是2026年宏觀經(jīng)濟(jì)政策的重要組成部分。它和推動“止跌回穩(wěn)”在政策語義上的區(qū)別有待于再觀察，但“積極穩(wěn)妥化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)”的總定位意味著政策會以推動風(fēng)險(xiǎn)的化解為目標(biāo)，應(yīng)會有新的系列政策。“因城施策控增量、去庫存、優(yōu)供給”意味著政策側(cè)重點(diǎn)是在銷售端，而不是投資端。
關(guān)注點(diǎn)六：“加緊清理拖欠企業(yè)賬款”。在名義增長偏低的時(shí)段，連環(huán)欠款往往是一個(gè)問題，它會從企業(yè)現(xiàn)金流量表的收縮，向利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表傳遞。清欠有利于信用體系修復(fù)。2025年3月國常會曾通過《加快加力清理拖欠企業(yè)賬款行動方案》[2]。“加緊清理拖欠企業(yè)賬款”意味著政策繼續(xù)重視企業(yè)清欠，應(yīng)收賬款比例較高的行業(yè)、企業(yè)會在這一過程中受益。
關(guān)注點(diǎn)七：“深入整治內(nèi)卷式競爭”。2025年下半年P(guān)PI已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月告別環(huán)比負(fù)增長，這意味著“反內(nèi)卷”取得了初步效果。在形勢分析部分明確“國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾突出”的前提下，“制定全國統(tǒng)一大市場建設(shè)條例，深入整治內(nèi)卷式競爭”意味著2026年“反內(nèi)卷”仍將是宏觀面的重要線索之一。我們理解“制定統(tǒng)一大市場建設(shè)條例”將是反內(nèi)卷的長期化和制度化。
關(guān)注點(diǎn)八：“制定能源強(qiáng)國建設(shè)規(guī)劃綱要”。新能源已是我國的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，但從“十五五”規(guī)劃建議稿和中央經(jīng)濟(jì)工作會議精神來看，政策對于這一產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域依舊重視。從“十五五”的框架來看，政策提到的領(lǐng)域就包括著力構(gòu)建新型電力系統(tǒng)、推進(jìn)煤電改造升級、大力發(fā)展新型儲能、加快智能電網(wǎng)和微電網(wǎng)建設(shè)、提高終端用能電氣化水平、擴(kuò)大全國碳排放權(quán)交易市場覆蓋范圍、發(fā)展分布式能源等。中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)“深入推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)節(jié)能降碳改造”，關(guān)注這一過程對于相關(guān)設(shè)備領(lǐng)域的影響。
關(guān)注點(diǎn)九：“健全地方稅體系”?！笆逦濉币?guī)劃建議稿提出“完善地方稅、直接稅體系”，這是未來五年的任務(wù)。中央經(jīng)濟(jì)會議把健全地方稅體系作為明年的工作之一，意味著消費(fèi)稅相關(guān)改革可能會加快。這將有利于形成地方培育稅源的激勵機(jī)制，把地方傳統(tǒng)以招商引資為主導(dǎo)的“生產(chǎn)端競爭”變?yōu)橥顿Y于人的“消費(fèi)端競爭”。
關(guān)注點(diǎn)十：“深入推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)減量提質(zhì)”，作為風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作的一部分，中小金融機(jī)構(gòu)兼并重組、扎根當(dāng)?shù)靥厣?jīng)營的進(jìn)程可能加快。今年3月政府工作報(bào)告[3]就曾提出按照市場化、法治化原則，一體推進(jìn)地方中小金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)處置和轉(zhuǎn)型發(fā)展，綜合采取補(bǔ)充資本金、兼并重組、市場退出等方式分類化解風(fēng)險(xiǎn)?！吧钊胪七M(jìn)”的定調(diào)則為這一領(lǐng)域下一步動作指明了方向。
正文
中央經(jīng)濟(jì)工作會議12月10日至11日在北京舉行[1]。關(guān)于會議精神，我們學(xué)習(xí)理解如下：
關(guān)注點(diǎn)一：五個(gè)新“必須”。2024年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議曾提出五個(gè)“必須”，其中“必須統(tǒng)籌好總供給和總需求的關(guān)系”、“必須統(tǒng)籌好提升質(zhì)量和做大總量的關(guān)系”等對2025年的宏觀政策框架影響深遠(yuǎn)，包括“反內(nèi)卷”、廣義財(cái)政擴(kuò)張等。2025年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出“通過實(shí)踐，我們對做好新形勢下經(jīng)濟(jì)工作又有了新的認(rèn)識和體會”，并在此基礎(chǔ)上提出五個(gè)新“必須”。我們理解“必須充分挖掘經(jīng)濟(jì)潛能”對應(yīng)要彌補(bǔ)有效需求不足，釋放內(nèi)需空間；“必須堅(jiān)持政策支持和改革創(chuàng)新并舉”對應(yīng)短期政策和中長期結(jié)構(gòu)性改革相結(jié)合，激發(fā)要素活力；“必須做到既放得活又管得好”對應(yīng)要激發(fā)市場活力，又要完善監(jiān)管框架；“必須堅(jiān)持投資于物和投資于人緊密結(jié)合”對應(yīng)在硬投資之外，更要加大人口、教育、醫(yī)療、社保、技能等人力資本領(lǐng)域投入，深化增長函數(shù)；“必須以苦練內(nèi)功來應(yīng)對外部挑戰(zhàn)”對應(yīng)聚焦內(nèi)需擴(kuò)張、科技自立自強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)鏈安全、綠色轉(zhuǎn)型等核心能力建設(shè)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生韌性來應(yīng)對外部不確定性。從上述框架來看，2026年政策的“跨周期”特征將更明顯。
會議認(rèn)為，通過實(shí)踐，我們對做好新形勢下經(jīng)濟(jì)工作又有了新的認(rèn)識和體會：必須充分挖掘經(jīng)濟(jì)潛能，必須堅(jiān)持政策支持和改革創(chuàng)新并舉，必須做到既“放得活”又“管得好”，必須堅(jiān)持投資于物和投資于人緊密結(jié)合，必須以苦練內(nèi)功來應(yīng)對外部挑戰(zhàn)。
關(guān)注點(diǎn)二：“推動投資止跌回穩(wěn)”。2025年固投增速下滑所帶來的資本形成不足是內(nèi)需不足的原因之一，今年前10個(gè)月固定資產(chǎn)投資同比為-1.7%。中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“推動投資止跌回穩(wěn)”意味著政策希望改變這一狀況。相關(guān)政策導(dǎo)向包括“保持必要的財(cái)政赤字、債務(wù)總規(guī)模和支出總量”、“適當(dāng)增加中央預(yù)算內(nèi)投資規(guī)?！薄ⅰ皟?yōu)化實(shí)施兩重項(xiàng)目”、“優(yōu)化地方政府專項(xiàng)債券用途管理，繼續(xù)發(fā)揮新型政策性金融工具作用”、“有效激發(fā)民間投資活力”等。在前期《經(jīng)濟(jì)大省的投資修復(fù)是2026年的關(guān)注點(diǎn)之一》等報(bào)告中，我們已經(jīng)對這一邏輯做出過提示。
會議指出，要繼續(xù)實(shí)施更加積極的財(cái)政政策。保持必要的財(cái)政赤字、債務(wù)總規(guī)模和支出總量，加強(qiáng)財(cái)政科學(xué)管理，優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，規(guī)范稅收優(yōu)惠、財(cái)政補(bǔ)貼政策。重視解決地方財(cái)政困難，兜牢基層“三?！钡拙€。嚴(yán)肅財(cái)經(jīng)紀(jì)律，堅(jiān)持黨政機(jī)關(guān)過緊日子。
推動投資止跌回穩(wěn)，適當(dāng)增加中央預(yù)算內(nèi)投資規(guī)模，優(yōu)化實(shí)施“兩重”項(xiàng)目，優(yōu)化地方政府專項(xiàng)債券用途管理，繼續(xù)發(fā)揮新型政策性金融工具作用，有效激發(fā)民間投資活力。
關(guān)注點(diǎn)三：“把促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長、物價(jià)合理回升作為貨幣政策的重要考量”，政策依然重視物價(jià)和名義GDP，明年平減指數(shù)的回升斜率是一個(gè)重要觀測線索。從具體手段來說，“靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息等多種政策工具”略超預(yù)期，它意味著降息降準(zhǔn)仍是政策工具選項(xiàng)；“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加力支持?jǐn)U大內(nèi)需、科技創(chuàng)新、中小微企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域”，先總量目標(biāo)再結(jié)構(gòu)目標(biāo)，擴(kuò)內(nèi)需處于金融政策第一順位，呼應(yīng)形勢分析“國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾突出”的定調(diào)。
會議指出，要繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策。把促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長、物價(jià)合理回升作為貨幣政策的重要考量，靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息等多種政策工具，保持流動性充裕，暢通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加力支持?jǐn)U大內(nèi)需、科技創(chuàng)新、中小微企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域。保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。
關(guān)注點(diǎn)四：“制定實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃”?！笆逦濉币?guī)劃建議稿已經(jīng)包含“實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃，有效增加低收入群體收入”的政策方向，但一般理解這屬于中期政策。中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出要“制定實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃”意味著明年就開始進(jìn)入啟動環(huán)節(jié)，顯示“以收入促消費(fèi)”是政策在“十五五”期間的關(guān)鍵思路之一?！巴苿悠脚_企業(yè)和平臺內(nèi)經(jīng)營者、勞動者共贏發(fā)展”指向提高靈活就業(yè)人群的收入和社會保障。優(yōu)化“兩新”政策實(shí)施意味著明年“兩新”不再是“加力擴(kuò)圍”的總量加碼，而可能會是調(diào)整補(bǔ)貼產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和方式?！搬尫欧?wù)消費(fèi)潛力”顯示出服務(wù)消費(fèi)是政策重點(diǎn)，廣義財(cái)政支持服務(wù)消費(fèi)尤值得期待。深化拓展“人工智能+”顯示政策對于場景化的重視。
會議指出，深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動，制定實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃。擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)商品和服務(wù)供給。優(yōu)化“兩新”政策實(shí)施。清理消費(fèi)領(lǐng)域不合理限制措施，釋放服務(wù)消費(fèi)潛力。
會議指出，推動平臺企業(yè)和平臺內(nèi)經(jīng)營者、勞動者共贏發(fā)展。
關(guān)注點(diǎn)五：“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”。房地產(chǎn)銷售、投資、價(jià)格的多線調(diào)整是2025年經(jīng)濟(jì)的約束因素之一，“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”意味著房地產(chǎn)政策依然是2026年宏觀經(jīng)濟(jì)政策的重要組成部分。它和推動“止跌回穩(wěn)”在政策語義上的區(qū)別有待于再觀察，但“積極穩(wěn)妥化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)”的總定位意味著政策會以推動風(fēng)險(xiǎn)的化解為目標(biāo)，應(yīng)會有新的系列政策?！耙虺鞘┎呖卦隽?、去庫存、優(yōu)供給”意味著政策側(cè)重點(diǎn)是在銷售端，而不是投資端。
會議指出，著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，因城施策控增量、去庫存、優(yōu)供給，鼓勵收購存量商品房重點(diǎn)用于保障性住房等。深化住房公積金制度改革，有序推動“好房子”建設(shè)。加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。
關(guān)注點(diǎn)六：“加緊清理拖欠企業(yè)賬款”。在名義增長偏低的時(shí)段，連環(huán)欠款往往是一個(gè)問題，它會從企業(yè)現(xiàn)金流量表的收縮，向利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表傳遞。清欠有利于信用體系修復(fù)。2025年3月國常會曾通過《加快加力清理拖欠企業(yè)賬款行動方案》[2]。“加緊清理拖欠企業(yè)賬款”意味著政策繼續(xù)重視企業(yè)清欠，應(yīng)收賬款比例較高的行業(yè)、企業(yè)會在這一過程中受益。
會議指出，堅(jiān)持改革攻堅(jiān)，增強(qiáng)高質(zhì)量發(fā)展動力活力。制定全國統(tǒng)一大市場建設(shè)條例，深入整治“內(nèi)卷式”競爭。制定和實(shí)施進(jìn)一步深化國資國企改革方案，完善民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法配套法規(guī)政策。加緊清理拖欠企業(yè)賬款。推動平臺企業(yè)和平臺內(nèi)經(jīng)營者、勞動者共贏發(fā)展。拓展要素市場化改革試點(diǎn)。健全地方稅體系。深入推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)減量提質(zhì)，持續(xù)深化資本市場投融資綜合改革。
關(guān)注點(diǎn)七：“深入整治內(nèi)卷式競爭”。2025年下半年P(guān)PI已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月告別環(huán)比負(fù)增長，這意味著“反內(nèi)卷”取得了初步效果。在形勢分析部分明確“國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾突出”的前提下，“制定全國統(tǒng)一大市場建設(shè)條例，深入整治內(nèi)卷式競爭”意味著2026年“反內(nèi)卷”仍將是宏觀面的重要線索之一。我們理解“制定統(tǒng)一大市場建設(shè)條例”將是反內(nèi)卷的長期化和制度化。
會議指出，制定全國統(tǒng)一大市場建設(shè)條例，深入整治“內(nèi)卷式”競爭。
關(guān)注點(diǎn)八：“制定能源強(qiáng)國建設(shè)規(guī)劃綱要”。新能源已是我國的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，但從“十五五”規(guī)劃建議稿和中央經(jīng)濟(jì)工作會議精神來看，政策對于這一產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域依舊重視。從“十五五”的框架來看，政策提到的領(lǐng)域就包括著力構(gòu)建新型電力系統(tǒng)、推進(jìn)煤電改造升級、大力發(fā)展新型儲能、加快智能電網(wǎng)和微電網(wǎng)建設(shè)、提高終端用能電氣化水平、擴(kuò)大全國碳排放權(quán)交易市場覆蓋范圍、發(fā)展分布式能源等。中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)“深入推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)節(jié)能降碳改造”，關(guān)注這一過程對于相關(guān)設(shè)備領(lǐng)域的影響。
會議指出，深入推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)節(jié)能降碳改造。制定能源強(qiáng)國建設(shè)規(guī)劃綱要，加快新型能源體系建設(shè)，擴(kuò)大綠電應(yīng)用。加強(qiáng)全國碳排放權(quán)交易市場建設(shè)。實(shí)施固體廢物綜合治理行動，深入打好藍(lán)天、碧水、凈土保衛(wèi)戰(zhàn)，強(qiáng)化新污染物治理。
關(guān)注點(diǎn)九：“健全地方稅體系”?！笆逦濉币?guī)劃建議稿提出“完善地方稅、直接稅體系”，這是未來五年的任務(wù)。中央經(jīng)濟(jì)會議把健全地方稅體系作為明年的工作之一，意味著消費(fèi)稅相關(guān)改革可能會加快。這將有利于形成地方培育稅源的激勵機(jī)制，把地方傳統(tǒng)以招商引資為主導(dǎo)的“生產(chǎn)端競爭”變?yōu)橥顿Y于人的“消費(fèi)端競爭”。
制定全國統(tǒng)一大市場建設(shè)條例，深入整治“內(nèi)卷式”競爭。制定和實(shí)施進(jìn)一步深化國資國企改革方案，完善民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法配套法規(guī)政策。加緊清理拖欠企業(yè)賬款。推動平臺企業(yè)和平臺內(nèi)經(jīng)營者、勞動者共贏發(fā)展。拓展要素市場化改革試點(diǎn)。健全地方稅體系。深入推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)減量提質(zhì)，持續(xù)深化資本市場投融資綜合改革。
關(guān)注點(diǎn)十：“深入推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)減量提質(zhì)”，作為風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作的一部分，中小金融機(jī)構(gòu)兼并重組、扎根當(dāng)?shù)靥厣?jīng)營的進(jìn)程可能加快。今年3月政府工作報(bào)告[3]就曾提出按照市場化、法治化原則，一體推進(jìn)地方中小金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)處置和轉(zhuǎn)型發(fā)展，綜合采取補(bǔ)充資本金、兼并重組、市場退出等方式分類化解風(fēng)險(xiǎn)。“深入推進(jìn)”的定調(diào)則為這一領(lǐng)域下一步動作指明了方向。
會議指出，深入推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)減量提質(zhì)，持續(xù)深化資本市場投融資綜合改革。
風(fēng)險(xiǎn)提示：外部經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境變化超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加大；歐美經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期；外部逆全球化貿(mào)易政策或產(chǎn)業(yè)政策超預(yù)期；國內(nèi)地產(chǎn)量價(jià)壓力有所加大；地方化債對于固定資產(chǎn)投資影響超預(yù)期；對政策理解不到位。