專題：三大政策“三箭齊發(fā)” 增量資金將為2026年A股啟動(dòng)行情引擎

　　中金點(diǎn)睛

　　原標(biāo)題：《中金：美聯(lián)儲(chǔ)降息趨于放緩，擴(kuò)表先行》

　　中金研究

　　美聯(lián)儲(chǔ)如預(yù)期在12月會(huì)議上降息25個(gè)基點(diǎn)，但反對降息的官員增至兩人[1]，顯示進(jìn)一步降息的門檻正在抬高。與此同時(shí)，鮑威爾的表態(tài)并不強(qiáng)硬[2]，加之美聯(lián)儲(chǔ)宣布將啟動(dòng)短期國庫券（T-bills）購買操作，幫助緩和了市場的擔(dān)憂。此前被充分計(jì)入的“鷹派降息”預(yù)期出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，加劇了市場波動(dòng)。展望未來，鑒于經(jīng)濟(jì)與就業(yè)仍面臨下行壓力，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?026年繼續(xù)降息；但考慮到通脹粘性猶存，降息節(jié)奏趨于放緩。1月可能按兵不動(dòng)，下一次降息或在3月。

　　美聯(lián)儲(chǔ)如期降息，兩名官員反對降息。正如市場所期待的那樣，美聯(lián)儲(chǔ)于12月再次降息25個(gè)基點(diǎn)。這一決策并非一致觀點(diǎn)，共有三名官員提出不同意見，堪薩斯聯(lián)儲(chǔ)主席施密德與芝加哥聯(lián)儲(chǔ)主席古爾斯比認(rèn)為應(yīng)該按兵不動(dòng)，而美聯(lián)儲(chǔ)理事米蘭則繼續(xù)認(rèn)為應(yīng)該降息50個(gè)基點(diǎn)。與上次會(huì)議相比，認(rèn)為不應(yīng)該繼續(xù)降息的人數(shù)增加至兩人。這表明，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對于是否需要降息分歧加劇。

　　明年或繼續(xù)降息，但短期阻力將增加。展望未來，市場真正關(guān)心的問題在于美聯(lián)儲(chǔ)能否在2026年繼續(xù)降息。根據(jù)最新公布的利率點(diǎn)陣圖[3]，共有12名官員認(rèn)為應(yīng)繼續(xù)降息，較上次會(huì)議增加1人，另有7名官員傾向不再降息，其中3人甚至預(yù)測將轉(zhuǎn)向加息。這使得點(diǎn)陣圖中值顯示的明年降息的次數(shù)仍為一次，與上次會(huì)議一致。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾回應(yīng)記者有關(guān)是否會(huì)“暫停降息”相關(guān)提問時(shí)表示[4]，本次降息至3.5%-3.75%后，聯(lián)邦基金利率已進(jìn)入中性利率的廣泛估計(jì)區(qū)間（bring our policy within a broad range of estimates of neutral），美聯(lián)儲(chǔ)將靜觀經(jīng)濟(jì)后續(xù)走勢隨時(shí)應(yīng)變。

　　也就是說，盡管自上次會(huì)議以來，美國就業(yè)市場持續(xù)放緩，但官員們似乎并不急于實(shí)施更多的寬松政策。這意味著下一次降息的門檻將變高。這背后可能有兩個(gè)原因：其一，最新的通脹數(shù)據(jù)依舊頑固，并未向美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)收斂。其二，這些官員認(rèn)為明年的經(jīng)濟(jì)增長可能較今年回升，因此不需要過多的貨幣寬松。今天公布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測顯示，對2026年GDP增長的預(yù)測值從上次會(huì)議的1.7%提高至2.3%[5]。

　　不過，鮑威爾在記者會(huì)上淡化了這些觀點(diǎn)，他認(rèn)為目前的通脹主要集中在關(guān)稅領(lǐng)域，關(guān)稅以外的通脹仍然溫和；明年經(jīng)濟(jì)增長的回升主要因?yàn)榈谒募径日P(guān)門導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)暫時(shí)放緩，這部分增長將在明年一季度得到補(bǔ)償。他還提到，過去數(shù)月的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)可能被高估，實(shí)際的就業(yè)情況可能更弱，而人工智能帶來的生產(chǎn)率提升，也有助于抑制通脹?？傮w上看，鮑威爾的態(tài)度并不強(qiáng)硬，這幫助緩和了市場的擔(dān)憂。

　　資產(chǎn)負(fù)債表方面，美聯(lián)儲(chǔ)也做出了調(diào)整：為維持充足準(zhǔn)備金，美聯(lián)儲(chǔ)將啟動(dòng)短期國庫券（T-bills）的購買操作，本月將增加400億美元購買，未來數(shù)月將維持較高的規(guī)模，后續(xù)規(guī)模將視市場情況回落。鮑威爾稱，這一操作僅為支持貨幣政策有效實(shí)施和市場平穩(wěn)運(yùn)行，與貨幣政策立場無關(guān)，維持?jǐn)?shù)月的購買部分是為了避免在明年4月繳稅期時(shí)流動(dòng)性過于緊張。盡管如此，重新擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表有助于防止流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)被市場解讀為鴿派。

　　風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在利率決議公布后普遍上漲，美債收益率回落，美元下跌。一個(gè)解釋是市場在會(huì)議前已經(jīng)充分定價(jià)了“鷹派降息”，而鮑威爾今天態(tài)度不夠鷹，加上美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表，帶來了預(yù)期反轉(zhuǎn)。

　　對于未來的利率路徑，我們維持此前判斷，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?026年降息兩次，但節(jié)奏趨于放緩，1月可能按兵不動(dòng)，下一次降息可能在3月。繼續(xù)降息是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長仍面臨壓力。一方面，關(guān)稅和移民政策導(dǎo)致的供給收縮風(fēng)險(xiǎn)仍在累積；另一方面，人工智能相關(guān)投資的增速可能放緩，而就業(yè)放緩或?qū)⑼侠巯M(fèi)，令總需求同樣承壓。在此背景下，如果降息更多反映的是對經(jīng)濟(jì)前景的信心下滑，那么其對市場的支撐作用也未必顯著。

　　圖表1：美聯(lián)儲(chǔ)對經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)測（2025-12）

　　資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部

　　圖表2：美聯(lián)儲(chǔ)12月點(diǎn)陣圖

　　資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部

　　圖表3：美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策聲明對比（2025年12月vs 2025年10月）

　　資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部

　　劉政寧博士對本文亦有貢獻(xiàn)。

　　[1]https：//www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20251210a.htm

　　[2]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20251210.htm

　　[3]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20251210.pdf

　　[4]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20251210.htm

　　[5]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20251210.pdf