內(nèi)部分裂依舊，利率點(diǎn)陣圖維持明年降息1次預(yù)測(cè)。

　　北京時(shí)間周四（11日）凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)公布12月利率決議。聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）以9-3的方式?jīng)Q定下調(diào)利率區(qū)間25個(gè)基點(diǎn)至3.50%-3.75%，這也是今年連續(xù)第三次降息，米蘭傾向于下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，堪薩斯聯(lián)儲(chǔ)主席施密德再次投下反對(duì)票，傾向于維持聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間不變，這一次他獲得了芝加哥聯(lián)儲(chǔ)主席古爾斯比的支持。

　　美聯(lián)儲(chǔ)同時(shí)宣布，將啟動(dòng)短期國(guó)債購(gòu)買計(jì)劃，以此調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性水平，確保央行對(duì)自身利率目標(biāo)體系保持穩(wěn)定控制。

　　美聯(lián)儲(chǔ)在季度經(jīng)濟(jì)展望（SEP）中上修經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，通脹預(yù)測(cè)小幅下修，就業(yè)市場(chǎng)基本穩(wěn)定，備受關(guān)注的點(diǎn)陣圖預(yù)測(cè)明年或僅降息1次，與9月一致。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上表示，目前聯(lián)邦基金利率已處于中性利率的大致預(yù)估區(qū)間內(nèi)，完全有條件靜觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的變化。貨幣政策并非遵循預(yù)設(shè)路徑，我們將在每次會(huì)議上根據(jù)實(shí)際情況作出決策。

　　經(jīng)濟(jì)前景穩(wěn)定

　　美聯(lián)儲(chǔ)決議聲明顯示，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正以溫和步伐擴(kuò)張。今年以來(lái)，就業(yè)崗位增長(zhǎng)有所放緩，失業(yè)率截至9月已小幅上升。近期公布的更多指標(biāo)也與上述趨勢(shì)相符。通脹水平自年初以來(lái)有所抬頭，目前仍處于偏高區(qū)間。

　　鮑威爾在發(fā)布會(huì)上透露，降息決定絕非一項(xiàng)輕而易舉的決策?！敖^大多數(shù)與會(huì)者都認(rèn)同，失業(yè)率存在上行風(fēng)險(xiǎn)，通脹水平同樣面臨上行壓力?！滨U威爾指出?！拔彝耆梢詾閮煞N截然相反的立場(chǎng)分別找到依據(jù)，這是一個(gè)兩難的抉擇?！滨U威爾稱，“我們一直希望各項(xiàng)數(shù)據(jù)能為我們提供明確的判斷依據(jù)……當(dāng)前形勢(shì)極具挑戰(zhàn)性。正如我之前所提到的，我們目前處于一個(gè)有利位置，可以靜觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的變化。”

　　鮑威爾表示，與會(huì)者對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)雙重使命所面臨的雙向風(fēng)險(xiǎn)已達(dá)成廣泛共識(shí)?！敖^大多數(shù)與會(huì)者都認(rèn)同，失業(yè)率存在上行風(fēng)險(xiǎn)，通脹水平同樣面臨上行壓力?！?/p>

　　最新公布的經(jīng)濟(jì)預(yù)期概要（SEP）中，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了今年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.7%，2026年增速預(yù)測(cè)上修0.5個(gè)百分點(diǎn)至2.3%，2027年上修0.1個(gè)百分點(diǎn)至2.0%。

　　通脹形勢(shì)上，物價(jià)壓力依舊頑固。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2025年核心PCE增速3.0%，與9月預(yù)測(cè)下修0.1個(gè)百分點(diǎn)，2026年下修0.1個(gè)百分點(diǎn)至2.5%，2027年維持在2.1%。整體PCE調(diào)整類似，今年下修至2.9%，2026年下修0.2個(gè)百分點(diǎn)至2.4%，2027年維持在2.1%。

　　就業(yè)市場(chǎng)相對(duì)保持韌性。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2025年失業(yè)率4.5%，2026年為4.4%，均與9月持平，2027年下修0.1個(gè)百分點(diǎn)至4.2%，長(zhǎng)期失業(yè)率維持在4.2%。

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席表示，特朗普政府推行的大規(guī)模高額關(guān)稅是推升通脹的一個(gè)因素。受關(guān)稅影響，通脹水平仍 “處于一定高位”。他援引個(gè)人消費(fèi)支出價(jià)格指數(shù)（PCE）及核心個(gè)人消費(fèi)支出價(jià)格指數(shù)的上漲數(shù)據(jù)指出：“隨著商品通脹水平回升，當(dāng)前通脹讀數(shù)高于年初水平，這正體現(xiàn)出關(guān)稅帶來(lái)的影響?！?/p>

　　不過(guò)鮑威爾認(rèn)為，關(guān)稅對(duì)物價(jià)的影響很可能只是一次性上漲?！按_保其影響僅限于此，正是我們的職責(zé)所在?！?/p>

　　鮑威爾稱，在平衡充分就業(yè)與物價(jià)穩(wěn)定這兩大目標(biāo)的過(guò)程中，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策制定不存在 “零風(fēng)險(xiǎn)路徑”。“一個(gè)合理的基本假設(shè)是，關(guān)稅對(duì)通脹的影響將相對(duì)短暫，本質(zhì)上只是物價(jià)水平的一次性波動(dòng)。我們的職責(zé)是確保物價(jià)水平的一次性上漲不會(huì)演變?yōu)槌掷m(xù)性的通脹問(wèn)題。但近幾個(gè)月來(lái)，就業(yè)領(lǐng)域的下行風(fēng)險(xiǎn)有所上升，政策風(fēng)險(xiǎn)的天平已發(fā)生傾斜。我們的政策框架要求我們以均衡的方式推進(jìn)雙重使命的實(shí)現(xiàn)?！?/p>

　　美國(guó)政府周三發(fā)布的一份新報(bào)告顯示，三季度美國(guó)勞動(dòng)力成本上漲 0.8%，略低于市場(chǎng)預(yù)期，這一數(shù)據(jù)為服務(wù)業(yè)通脹前景帶來(lái)積極信號(hào)。該數(shù)據(jù)被視為衡量勞動(dòng)力市場(chǎng)供需缺口的優(yōu)質(zhì)指標(biāo)之一，同時(shí)也是潛在通脹的前瞻性指標(biāo)。高頻經(jīng)濟(jì)公司（High Frequency Economics）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫伯格（Carl Weinberg）指出，該指數(shù)表明目前勞動(dòng)力成本并未加劇通脹風(fēng)險(xiǎn)?！爱?dāng)前無(wú)須對(duì)此過(guò)度擔(dān)憂，但與此同時(shí)，支持降息的理由也并不充分?！?/p>

　　利率路徑并不明朗

　　FOMC本次利率預(yù)期保持不變。2026年利率中值3.4%，對(duì)應(yīng)降息1次。2027年和2028年利率中值3.1%，對(duì)應(yīng)區(qū)間3.00%-3.25%。

　　更新版點(diǎn)陣圖顯示，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部分歧依然巨大。17位委員中，預(yù)計(jì)明年維持利率不變，降息一次和降息兩次的均有4位。外界預(yù)測(cè)，有1位主張2026年激進(jìn)降息150個(gè)基點(diǎn)的委員可能依然是米蘭。相比之下，2027年和2028年的預(yù)測(cè)顯示，利率區(qū)間中值3.00%-3.25%，這與目前機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的本輪降息周期目標(biāo)基本一致。

　　接下來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)入觀望模式。鮑威爾在發(fā)布會(huì)上表示：“我們將審慎評(píng)估新出爐的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。同時(shí)我想指出，自今年9月以來(lái)，我們已累計(jì)下調(diào)政策利率75個(gè)基點(diǎn)；若從去年9月算起，累計(jì)降息幅度則達(dá)到175個(gè)基點(diǎn)。目前，聯(lián)邦基金利率已處于中性利率的大致預(yù)估區(qū)間內(nèi)，我們完全有條件靜觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的變化?！?/p>

　　鮑威爾稱，美聯(lián)儲(chǔ)已做好充分準(zhǔn)備，將根據(jù)新發(fā)布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、不斷演變的經(jīng)濟(jì)前景以及風(fēng)險(xiǎn)平衡狀況，來(lái)決定是否進(jìn)一步調(diào)整利率、調(diào)整的幅度及時(shí)機(jī)。

　　除利率決議外，美聯(lián)儲(chǔ)還宣布將重啟美國(guó)國(guó)債購(gòu)買計(jì)劃。本周五起，率先購(gòu)入400億美元短期國(guó)債。購(gòu)債規(guī)模 “將在未來(lái)數(shù)月維持高位”，之后則可能 “大幅縮減”。

　　自2022年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)一直采取 “縮表”操作 ，即持有的國(guó)債和抵押貸款支持證券到期后不再續(xù)購(gòu)。當(dāng)時(shí)推行量化緊縮的目的，是為了回籠美聯(lián)儲(chǔ)在新冠疫情期間注入市場(chǎng)的海量流動(dòng)性。疫情期間，美聯(lián)儲(chǔ)為穩(wěn)定市場(chǎng)并在利率接近零的環(huán)境下刺激經(jīng)濟(jì)，投放了大量流動(dòng)性。量化緊縮政策實(shí)施后，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模已從2022年的9萬(wàn)億美元降至目前的6.6萬(wàn)億美元。

　　到了10月下旬，市場(chǎng)顯現(xiàn)出流動(dòng)性收緊的跡象，這可能會(huì)干擾美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)聯(lián)邦基金利率的調(diào)控 ——而聯(lián)邦基金利率正是美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)通脹和就業(yè)目標(biāo)的主要政策工具。基于此，美聯(lián)儲(chǔ)宣布12月1日結(jié)束量化緊縮。在宣布結(jié)束量化緊縮至政策正式落地期間，美聯(lián)儲(chǔ)官員就曾提醒，很快將有必要重建市場(chǎng)流動(dòng)性。美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)是維持其認(rèn)定的 “充裕”流動(dòng)性水平，既保證聯(lián)邦基金利率穩(wěn)定在目標(biāo)區(qū)間內(nèi)，又能容納貨幣市場(chǎng)的正常波動(dòng)。

　　政策展望

　　隨著美聯(lián)儲(chǔ)宣布年內(nèi)第三次降息，內(nèi)部分歧可能讓進(jìn)一步寬松的道路將更具不確定性。

　　媒體匯總發(fā)現(xiàn)，三名委員投反對(duì)票的情況，這是自2019年9月以來(lái)的首次。需要注意的是，點(diǎn)陣圖中另有四名無(wú)投票權(quán)的會(huì)議參與者表達(dá)了 “溫和反對(duì)”立場(chǎng)，表明他們不認(rèn)同此次降息決定，其中可能包括明年將輪值進(jìn)入FOMC的票委。

　　牛津經(jīng)濟(jì)研究院首席全球經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯威特（Ryan Sweet）在發(fā)給第一財(cái)經(jīng)的評(píng)論郵件中表示：“我們預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)和＝迪⒁欢螘r(shí)間，為本次及此前降息政策傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)留出時(shí)間?！?/p>

　　美聯(lián)儲(chǔ)此番動(dòng)作正值其政策操作的敏感時(shí)期。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾正臨近其第二個(gè)主席任期的尾聲，他需盡力維系政策制定者之間的共識(shí)。在他卸任為特朗普提名的繼任者讓位前，美聯(lián)儲(chǔ)僅剩三次政策會(huì)議。特朗普已明確表示，他對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)主席人選的核心考量標(biāo)準(zhǔn)是 “支持降息”，而非 “堅(jiān)守美聯(lián)儲(chǔ)充分就業(yè)與物價(jià)穩(wěn)定的雙重使命”。

　　由于美國(guó)政府停擺持續(xù)至11月12日，美聯(lián)儲(chǔ)制定政策所依賴的官方經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，要么發(fā)布嚴(yán)重滯后，要么完全缺失，這也給美聯(lián)儲(chǔ)官員的決策帶來(lái)了不小的挑戰(zhàn)。

　　從已公布的有限數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)呈現(xiàn) “低招聘、低裁員”的態(tài)勢(shì)，雇主既不愿擴(kuò)大招聘規(guī)模，也不愿進(jìn)行大規(guī)模裁員。不過(guò)，就業(yè)咨詢公司挑戰(zhàn)者（Challenger，Gray & Christmas）的數(shù)據(jù)顯示，非官方數(shù)據(jù)透露出后續(xù)裁員壓力加大的信號(hào) ——截至 11 月，已公布的裁員計(jì)劃涉及人數(shù)已突破110萬(wàn)。

　　最新利率市場(chǎng)定價(jià)顯示，投資者的預(yù)測(cè)更為激進(jìn)，認(rèn)為明年至少降息兩次的概率升至72%。

　　渣打銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家英格蘭德（Steve Englander）寫道，鮑威爾的美聯(lián)儲(chǔ)主席任期將于明年 5 月結(jié)束，疊加美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部的意見分歧，政策制定者未來(lái)或更難向市場(chǎng)清晰傳達(dá)其政策規(guī)劃?！奥?lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)內(nèi)部意見分化、美聯(lián)儲(chǔ)政策溝通的不可靠性、政府停擺對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響、鮑威爾主席任期臨近結(jié)束、其繼任者的公信力存疑，以及聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)成員可能出現(xiàn)的人事變動(dòng)，這些因素都讓市場(chǎng)難以解讀美聯(lián)儲(chǔ)釋放的未來(lái)政策信號(hào)?？紤]到未來(lái)數(shù)月美聯(lián)儲(chǔ)決策層的人員構(gòu)成存在不確定性，我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)其任何政策表態(tài)持懷疑態(tài)度都是合理的?！?/p>

　　摩根大通首席美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家費(fèi)羅利（Michael Feroli）表示，地區(qū)聯(lián)儲(chǔ)主席中逐漸抬頭的鷹派觀點(diǎn)，讓未來(lái)進(jìn)一步降息的門檻也將隨之提高。只有當(dāng)勞動(dòng)力市場(chǎng)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性惡化時(shí)，才會(huì)考慮進(jìn)一步降息。