來源：華爾街見聞

　　12月10日午盤，A股房地產(chǎn)板塊直線拉升，華夏幸福、萬科A、財信發(fā)展等多股漲停，特發(fā)服務(wù)、金地集團等跟漲。港股內(nèi)房股走高，萬科企業(yè)漲超17%，融信中國、中國金茂、融創(chuàng)中國等漲超9%。

　　據(jù)上海證券報報道，10日，萬科首個展期債券“22萬科MTN004”的債權(quán)人大會召開，將討論債券展期事宜。一位券商人士表示，此次債權(quán)人大會對于萬科紓困而言十分重要。此次會議共有三個議案，較此前市場預(yù)期版本，新增兩個議案，有利于各方達成統(tǒng)一共識。

　　這一龍頭企業(yè)的動態(tài)，疊加市場對財政貼息支持樓市企穩(wěn)的濃厚預(yù)期，共同點燃了市場情緒。據(jù)華泰證券戚康旭團隊不完全統(tǒng)計，2023年至今，南京、長春、運城、武漢等城市均已推出購房貸款貼息政策。方正證券分析師王嵩認為，潛相比于單純刺激銷量，潛在的房貸貼息政策核心目標在于“穩(wěn)房價”，即通過“隱形降息”手段，收斂房貸利率與租金回報率之間的利差，為資產(chǎn)價格重建底部支撐。

　　需要強調(diào)的是，目前市場所討論的全國性房貸貼息政策僅為市場期望和券商研判，并無任何具體政策出臺。但地方政府的先行探索，以及政策可行性的技術(shù)論證，正在為這一預(yù)期提供支撐。

　　券商解讀：“隱形降息”與多方共贏

　　對于為何市場對“房貸貼息”寄予厚望，方正證券分析師王嵩在研報中指出，這一模式的核心在于參考了此前消費貸貼息的成功經(jīng)驗。其邏輯在于構(gòu)建“財政補息差、銀行擴投放、需求享紅利”的三方共贏模式。

　　分析師認為，對于銀行體系而言，息差壓力是當前房貸利率下行的主要約束。截至2025年三季度，國有大行凈息差僅為1.31%，若單純下調(diào) LPR 會直接壓縮銀行盈利空間。而房貸貼息由財政承擔部分利息成本，銀行并未損失收益，既滿足了購房者降成本的需求，又保障了金融機構(gòu)的盈利穩(wěn)定性，被稱為兼顧政策效果與金融安全的“最優(yōu)解”。

　　此外，這種模式通過場景限定聚焦剛需及改善型需求，契合“房住不炒”的導向，能夠避免投機性需求擠占政策紅利，實現(xiàn)財政資金的精準滴灌。

　　方正證券認為，所謂“房貸貼息”，本質(zhì)上是一次“隱形降息”。其政策目標是通過收斂利差，使房屋的潛在收益逐步對齊資金成本，從而為房價重建底部支撐，阻斷下行螺旋，帶動低杠桿、低風險偏好的剛需群體入市。

　　核心矛盾：利率與租金回報率倒掛

　　方正證券指出，當前房地產(chǎn)市場面臨房貸利率與租金回報率顯著倒掛的困境。2025年重點50城租金回報率為2.08%，一線城市北京、上海、深圳分別為1.61%、1.89%和1.76%，而全國三季度新增房貸平均利率為3.06%。這種利差倒掛導致房屋潛在收益低于資金成本，房價缺乏底層支撐。

　　銀行凈息差壓力是當前房貸利率下行的主要約束。國有大行凈息差僅1.31%，行業(yè)平均1.42%。財政貼息模式的優(yōu)勢在于，由財政承擔部分利息成本，銀行維持原有收益水平，購房者實際成本下降，同時不損害銀行盈利穩(wěn)定性。

　　個人住房貸款是銀行核心信貸資產(chǎn)。2025年三季度個人住房貸款余額達37.4萬億元，占金融機構(gòu)貸款余額的13.9%。報告指出，當前新購房群體采用較高首付比例，2025年1-10月新房銷售中實際首付比例達68.22%，這類群體信用風險較小。

　　落地路徑展望

　　關(guān)于政策若落地將如何實施，方正證券團隊進行了推演?？紤]到全面覆蓋存量房貸的財政壓力巨大，未來的路徑大概率采取“分步推進、梯度實施”的策略。

　　分析師預(yù)計，政策或?qū)?yōu)先覆蓋新增首套房貸，并可能率先在一線及核心二線城市試點，因這些城市的利率倒掛現(xiàn)象更為顯著。據(jù)測算，若全國商業(yè)銀行年個人住房貸款投放規(guī)模約3-4.5萬億元。若貼息僅覆蓋新增房貸且比例為1個百分點，年財政支出壓力約300-450億元。若全面覆蓋37.4萬億元存量并貼息100個基點，年資金需求將達約3800億元。

　　在資金來源上，超長期特別國債可能成為核心載體。通過“財政發(fā)債+央行購債+銀行投放+財政貼息”的閉環(huán)，既能保障資金供給，又能向市場釋放明確的流動性支持信號。

　　地方先行：南京、武漢已有實踐

　　事實上，部分地方政府在房貸貼息方面已積累了一定經(jīng)驗。華泰證券房地產(chǎn)研究員戚康旭、陳慎統(tǒng)計，自2023年以來，包括南京、長春、運城、武漢等在內(nèi)的多個城市已經(jīng)出臺了購房貸款貼息政策。

　　從貼息幅度看，長春、武漢按照初始貸款金額1%發(fā)放貸款利息補貼；南京雨花臺區(qū)則實行分級政策，對購買不同面積新房給予2%、1.5%、1%的財政貼息。運城針對高層次人才，按購房貸款利息的30%-50%給予貼息支持。

　　貼息年限普遍在1-3年不等。杭州補貼期限為36個月，貸款實際發(fā)放月為第1個月一次性發(fā)放；長春貼息期為3年，按月等額發(fā)放；武漢貼息期限為2年，分2年等額發(fā)放。各地貼息普遍有最高額度上限，如南京雨花臺區(qū)最高4萬元，長春市3年累計3萬元，武漢市最高不超過2萬元。

　　華泰證券統(tǒng)計的效果顯示，政策短期確有提振作用。長春政策2024年8月出臺后，8月、9月新房銷售套數(shù)環(huán)比分別增長29%和30%；武漢2025年9月貼息政策出臺后，10月新房成交套數(shù)環(huán)比增長50%，較2025年1-9月月均高出45%。但長春10月銷量環(huán)比下滑32%，政策的持續(xù)性仍待觀察。

　　值得注意的是，目前關(guān)于全國性或大規(guī)模財政貼息的討論仍停留在市場預(yù)期階段，尚未有任何具體的官方政策出臺。