CoreWeave 公司四名高管現(xiàn)身紐約納斯達克交易所的演講臺。這家主營數(shù)據(jù)中心租賃的企業(yè)，也是一眾發(fā)行債券融資的人工智能領域中小型企業(yè)之一。

　　人工智能企業(yè)的融資訴求正面臨高利率的拷問，債券投資者對這一領域的態(tài)度已愈發(fā)謹慎。

　　在人工智能熱潮的助推下，美股市場的投資者大多對科技泡沫的警示置之不理。這份樂觀情緒推動科技股股價在今年屢創(chuàng)歷史新高。

　　但部分投資者指出，債券市場傳遞出的信號，卻截然不同。一眾新興人工智能企業(yè)急于融資，為尚處起步階段的業(yè)務注入增長動力，卻不得不為借貸資金支付高昂的利息。這一現(xiàn)象足以表明，面對這些商業(yè)模式尚未成熟、前景未卜的人工智能初創(chuàng)企業(yè)大舉舉債的行為，投資者心中充滿了疑慮。

　　以數(shù)據(jù)中心建造商應用數(shù)字公司的一筆債券融資為例，該公司發(fā)行債券的利率，比同信用評級企業(yè)的債券利率高出3.75 個百分點，這意味著其需要支付的利息成本，比同行高出約七成。

　　債券投資者的謹慎態(tài)度，還體現(xiàn)在諸多方面：部分人工智能企業(yè)發(fā)行的債券上市后便遭遇價格暴跌，凸顯出投資者的避險情緒升溫；近幾個月來，部分人工智能企業(yè)債券的信用違約互換成本也大幅飆升，這類金融工具的作用，正是為債券投資者規(guī)避違約帶來的損失。

　　這些規(guī)模龐大的人工智能數(shù)據(jù)中心項目頻頻出現(xiàn)施工延期問題，企業(yè)要通過出租數(shù)據(jù)中心向人工智能公司收取租金、實現(xiàn)營收的節(jié)點也被迫延后。投資者還擔憂，人工智能算力的市場需求最終或?qū)⒉患邦A期，屆時會出現(xiàn)大批閑置的冗余數(shù)據(jù)中心，而企業(yè)為建造這些設施所背負的債務，也將面臨違約風險。

　　聯(lián)博資產(chǎn)管理公司的投資組合經(jīng)理威爾?史密斯表示：‘我們必須秉持更為審慎悲觀的態(tài)度，切勿盲目追捧這場人工智能的炒作熱潮。’

　　資本市場向來有這樣的刻板印象：債券投資者是悲觀主義者，股票投資者則是樂觀主義者。這一印象的形成，很大程度上源于兩類投資的本質(zhì)差異。股票投資者能從企業(yè)的發(fā)展壯大中獲得無上限的收益回報，公司股價走高，其投資就能持續(xù)增值；而債券投資者的訴求很簡單，只求在到期時收回本金，同時賺取固定的利息收益。

　　史密斯說：‘對股市投資者而言，只要人工智能賽道發(fā)展向好，他們就能斬獲豐厚回報。正因為有高額收益的誘惑，他們愿意為此承擔更高的風險。但對我們債券投資者來說，情況全然不同。即便企業(yè)發(fā)展一路向好，我們也無法從中獲得額外收益，因此，我們會把所有注意力都放在潛在的下行風險上。’

　　路孚特金融數(shù)據(jù)公司的統(tǒng)計顯示，今年以來，為擴建人工智能基礎設施而融資的企業(yè)，累計舉債規(guī)模已超1000 億美元。其中大部分融資來自信用評級高、知名度高的頭部科技企業(yè)，這些企業(yè)本身也手握充裕的現(xiàn)金流。例如，亞馬遜在今年 11 月就以市場常規(guī)利率發(fā)行債券，募資 150 億美元，用于加碼旗下亞馬遜云科技的資本投入。

　　而市場中也有不少規(guī)模更小、成立時間更短的企業(yè)，同樣通過發(fā)債融得數(shù)十億美元資金，只是它們必須付出更高的融資成本，才能獲得這份融資的資格。

　　今年 10 月中旬，泰拉沃爾夫公司的子公司沃爾夫算力發(fā)行企業(yè)債券，募資 32 億美元。泰拉沃爾夫早年的投資方中還包括好萊塢女星格溫妮絲?帕特洛，該公司 2021 年上市時的主營業(yè)務是比特幣挖礦，此后才逐步拓展至數(shù)據(jù)中心建造領域。

　　沃爾夫算力此次發(fā)行的債券將存續(xù)至 2030 年，期間需要向投資者支付7.75% 的票面利率。洲際交易所數(shù)據(jù)服務公司的指數(shù)顯示，同信用評級企業(yè)發(fā)行債券的平均收益率僅約 5.5%，沃爾夫算力的融資成本顯著高出一截。

　　無獨有偶，西弗挖礦公司的子公司西弗算力也在 11 月初發(fā)行債券募資 17 億美元，其信用評級與沃爾夫算力相近，債券票面利率也略超 7%，這一利率水平，依舊遠高于其他行業(yè)同評級債券的利率。

　　標普全球負責美國傳媒與電信行業(yè)信用評級的主管納文?薩爾馬表示：‘只要能熬過數(shù)據(jù)中心的施工建設期，這類企業(yè)的現(xiàn)金流會趨于穩(wěn)定，經(jīng)營狀態(tài)也會相對向好。但問題的關鍵，就在于能否順利渡過建設期的重重風險?！?/p>

　　這類通過發(fā)行債券融資的中小型企業(yè)，主營業(yè)務要么是數(shù)據(jù)中心建造，要么是數(shù)據(jù)中心租賃，CoreWeave 公司就屬于后者。該公司向外出租數(shù)據(jù)中心，并在機房部署高性能計算機系統(tǒng)，為開放人工智能研究院、元宇宙平臺等大型科技巨頭提供算力支持，助力其運行大型人工智能模型。

　　盡管這些新興企業(yè)自身尚無成熟的盈利模式，卻憑借與大型頭部企業(yè)簽訂的算力租賃合約，獲得了中等水平的信用評級，也借此敲開了債券融資的大門。

　　和沃爾夫算力一樣，主營數(shù)據(jù)中心建造的應用數(shù)字公司，在 11 月發(fā)行 23.5 億美元債券時，獲得的信用評級為雙 B 級。在從最高的 3A 級到最低的 3C 級的信用評級體系中，雙 B 級的評級水平基本處于中游位置。

　　而這家公司發(fā)行債券的票面利率更高，達到9.25%，這一數(shù)字足以說明，在投資者眼中，這筆債券的風險系數(shù)要高于沃爾夫算力的債券。

　　應用數(shù)字公司的經(jīng)營高度依賴單一核心租戶 ——CoreWeave 公司。CoreWeave 再將租賃的算力轉(zhuǎn)租給各大科技巨頭，為其運行人工智能模型，該公司已與元宇宙、開放人工智能研究院、微軟等企業(yè)簽訂大額算力合約。這種過度依賴少數(shù)大客戶的經(jīng)營模式，讓投資者與信用評級機構(gòu)都倍感擔憂。

　　CoreWeave 公司在今年 7 月發(fā)行債券募資 17.5 億美元，其獲得的信用評級僅為單 B 級，這一評級向投資者釋放了明確的高風險信號。與那些將建成的廠房、機房作為抵押品發(fā)行債券的數(shù)倉建造商不同，CoreWeave 此次融資為無抵押債券，這類債券的風險本就先天更高，其發(fā)行的債券票面利率也達到 9%。

　　CoreWeave 的股票在今年 3 月登陸美股市場，股價在 6 月沖高時漲幅超 350%，隨后便持續(xù)回落。盡管該股年內(nèi)漲幅仍有 70%，但其發(fā)行的債券上市后便一路貶值，目前的交易價格僅為票面價值的九成左右。

　　債券價格下跌，直接推高了其實際收益率。債券的收益率，指的是投資者持有債券至到期、且發(fā)行方足額償付本金的前提下，能獲得的綜合收益。如今 CoreWeave 債券的實際收益率已突破12%，這一數(shù)值也直觀反映出，若該公司當下發(fā)行新債，需要支付的票面利率將達到這一水平。而市場上單 B 級企業(yè)發(fā)行債券的平均收益率，尚且不足 7%。

　　標普的薩爾馬坦言：‘一旦市場行情出現(xiàn)破裂，哪些領域會最先受到?jīng)_擊？元宇宙這類巨頭企業(yè)不會因此遭受重創(chuàng)，但 CoreWeave 這類中小企業(yè)，很可能會陷入危機。’

　　應用數(shù)字公司發(fā)行的債券，實際收益率也已升至 10% 以上。與之形成對比的是，西弗算力與沃爾夫算力債券的隱含融資成本近期有所下降，這意味著其債券的市場價格出現(xiàn)了回升。

　　部分投資者認為，這一走勢反映出市場情緒的轉(zhuǎn)變：此前 CoreWeave 等企業(yè)發(fā)行的債券，近期被市場重新定價，估值持續(xù)走低；而新發(fā)行的債券定價，則更貼合當下的市場預期。

　　債券市場的擔憂情緒持續(xù)升溫，美股市場也隨之作出反應。近幾個月，美股出現(xiàn)大幅回調(diào)，那些投機屬性較強的人工智能企業(yè)股價跌幅尤為顯著。

　　資產(chǎn)管理公司 CKC 資本的聯(lián)合創(chuàng)始人凱西?貝爾表示：‘債券市場與股票市場的走勢，都與市場情緒緊密掛鉤，甚至在某種程度上，債券市場的波動還在主導著整體的市場情緒?！?/p>

　　本輪美股下跌的背景，正是越來越多的企業(yè)轉(zhuǎn)向債券市場融資，為加速推進人工智能布局輸血。甲骨文公司目前的未償債務規(guī)模已達 1000 億美元，該公司在今年 9 月的發(fā)債行為，讓市場開始重新審視：在前景充滿不確定性的賽道上，企業(yè)投入的資金規(guī)模是否已然過高。

　　自那以后，甲骨文債券的信用違約互換成本也大幅飆升。

　　貝爾說：‘當下的市場環(huán)境充滿未知，投資者也只是在反復權(quán)衡種種可能性，試圖找到合理的答案?！?/p>