出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：君

　　12月11日，主線科技向聯交所提交上市申請，擬根據上市規(guī)則第18C章在主板上市，國泰海通為獨家保薦人。

　　自2017年成立以來，主線科技已完成8輪融資，募資超9億元的同時，更積累了超過10億贖回負債。截至今年6月底，其資產負債率飆升至580.2%，即便剔除贖回負債仍高達106.56%，處于資不抵債的局面。

　　報告期內，主線科技深陷持續(xù)虧損泥潭，凈虧損累計7.74億元，經調整凈虧損也超過5億元。同時，經營性現金流持續(xù)為負，主營業(yè)務“造血”能力匱乏。截至今年6月底，銀行貸款增至1.19億元，債務缺口超5000萬元。

　　更關鍵的是，2022年至2024年，主線科技持續(xù)裁撤研發(fā)團隊、削減研發(fā)開支，研發(fā)費用率遠低于可比公司。同時，公司還將部分研發(fā)活動外包給第三方，2024年及2025年上半年分別占研發(fā)總開支的35.5%、44.0%。

　　深陷持續(xù)虧損泥潭 已資不抵債

　　主線科技是中國領先的L4級自動駕駛卡車及解決方案提供商。公司的解決方案包含三大核心產品：AiTruck（智能卡車）、AiBox（智能終端）和AiCloud（智能云服務）。

　　據統(tǒng)計，自2017年成立以來，主線科技已完成8輪融資，募資超9億元，投資方包括蔚來、科大訊飛、博世、眾為資本、普洛斯、鐘鼎資本、北汽產投等。2025年9月獲得數億元戰(zhàn)略融資后，主線科技的投后估值達到了38.6億元。

　　值得一提的是，就在主線科技遞表前一個月，有股東減持套現。11月6日，南京鼎沁向航投空地轉讓50萬股股份，占主線科技總股本的0.32%；總代價585萬元，每股成本11.69元，較B5輪融資折價53.39%。

　　IPO前，創(chuàng)始人張?zhí)炖字苯踊蜷g接控制主線科技合計49.12%股份，系公司控股股東、實際控制人，并擔任公司董事會主席、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官。此外，普洛斯持股13.81%，為最大外部投資者；科大訊飛持股10.30%，蔚來持股5.20%，博世持股2.60%。

　　經營業(yè)績層面，2022年至2024年，主線科技的收入分別為1.12億元、1.34億元、2.54億元，復合年增長率達50.38%。今年上半年，公司實現收入9892.7萬元，同比激增1745.65%。

　　但硬幣的另一面是，主線科技深陷持續(xù)虧損泥潭，主營業(yè)務尚不具備“造血”能力。

　　2022年至2024年，主線科技分別凈虧損2.78億元、2.13億元、1.87億元，其中2022年、2023年的凈虧損額遠超當期收入；三年累計凈虧損6.78億元，較期間收入總額高出35.44%。今年上半年，公司錄得凈虧損9638.8萬元，同比擴大7.49%。截至今年6月底，未彌補虧損高達10.95億元。

　　即便加回股份支付開支、贖回負債的利息開支，主線科技仍分別錄得經調整凈虧損1.99億元、1.49億元、1.05億元及0.5億元，三年半累計虧損逾5億元，主要系持續(xù)投入研發(fā)資源、商業(yè)化初期運營成本超過毛利。

　　報告期內，主線科技的營運成本分別為2.31億元、1.80億元、1.65億元及8189.5萬元，分別占收入的205.4%、133.9%、64.9%及82.8%。疊加高額銷售成本，持續(xù)虧損在意料之中。

　　同時，主線科技的經營性現金流始終為負，各期分別為-2.47億元、-8258.9萬元、-8645.2萬元及-5283.4萬元，累計凈流出4.69億元。

　　由于經營現金流量不足，主線科技高度依賴銀行貸款以補充流動資金需求。

　　截至今年6月底，主線科技的貨幣資金（現金及現金等價物、定期存款）僅剩6769.8萬元，較2022年底減少51.72%，而銀行貸款則高達1.19億元，較2022年底大幅增長138.43%，資金缺口超5000萬元。同時，資產負債率飆升至580.20%，較2022年底的292.66%幾乎翻了一倍。

　　剔除贖回負債后，主線科技各期資產負債率分別為37.61%、69.72%、88.07%及106.56%，逐年上升，且截至今年6月底，仍處于“資不抵債”狀態(tài)，財務風險畸高。

　　而追溯負債的根源，其實是“資本反噬”的體現。主線科技曾向投資者發(fā)行了大量可轉換可贖回優(yōu)先股，雖然這是為了在不稀釋普通股股東的收益和控制權的前提下進行融資，但隱含剛性兌付風險：若公司觸發(fā)贖回條款，投資者有權要求公司按約定價格贖回股份。簡單來說，這本質上就是一種“對賭”。

　　截至今年6月底，主線科技的贖回負債高達10.63億元，較2022年底增長34.40%，約是資產總額的4.7倍。

　　顯然，造血能力不足的主線科技，亟需上市來救自己的“命”。

　　裁撤研發(fā)團隊、削減研發(fā)開支 能保住技術“護城河”嗎？

　　智慧物流領域，無人重卡的壁壘最高，潛在市場價值也最大。國家統(tǒng)計局數據顯示，2024年我國公路貨運量達41.88億噸，干線貨運市場規(guī)模超過6萬億元；卡車司機平均年齡接近49歲，司機短缺問題日益突出，為無人貨運提供了明確應用場景。而L4級無人卡車貨運是自動駕駛應用中最具挑戰(zhàn)性，同時也最具商業(yè)價值的賽道，近年來商業(yè)化不斷加速，多家創(chuàng)業(yè)科技公司及相關上市公司競相布局，卡位賽道。

　　目前，主線科技的主要競爭對手包括其他自動駕駛解決方案提供商，如小馬智行、馭勢科技、西井科技、卡爾動力、斯年智駕、嬴徹科技等。其中，馭勢科技處在沖刺IPO階段，小馬智行已實現港股上市。同時，公司還面臨主機廠等傳統(tǒng)汽車公司的競爭，這些公司已進入或宣布計劃進入自動駕駛市場。

　　濰柴動力9月在投資者關系平臺表示，在整車整機端已推出智能駕駛農機產品；中國重汽無人駕駛重卡整車產品已全面覆蓋港口、工業(yè)園區(qū)、物流園區(qū)、礦區(qū)等多種低速園區(qū)應用場景。

　　四維圖新等上市公司已與嬴徹科技展開合作，為后者提供高精度地圖及車端應用產品。零一汽車計劃從2025年至2028年，每年將自動駕駛卡車交付量提升10倍，從10臺增至1萬臺，形成系統(tǒng)閉環(huán)。

　　11月，小馬智行官宣與三一重卡、東風柳汽達成合作，將聯合打造第四代自動駕駛卡車家族。首批推出的兩款車型將基于三一重卡和東風柳汽最先進的純電動平臺車型，面向千臺量級規(guī)模進行量產開發(fā)，并計劃于2026年開始首批次運營。

　　自動駕駛行業(yè)競爭激烈，且技術更新迭代迅速。能否及時高效地開發(fā)聚焦于核心場景（包括物流樞紐、公路物流及城市交通）的自動駕駛解決方案及服務，并對諸如自動駕駛技術及網聯自動駕駛貨運車隊技術等技術進行升級，對自動駕駛公司維持競爭優(yōu)勢至關重要。

　　然而，主線科技的研發(fā)投入卻出現較大波動。

　　2022年至2024年，主線科技的研發(fā)開支分別為1.47億元、1.19億元、1.15億元，呈逐年遞減趨勢，研發(fā)費用率也從131.1%驟降至45.3%，降幅超過80個百分點。今年上半年，其研發(fā)開支雖同比大幅增長113.83%，但研發(fā)費用率僅為60.9%，較2022年及2023年仍有不小差距。

　　同期，小馬智行的研發(fā)費用率分別為224.60%、170.70%、320.10%及272.40%，馭勢科技的研發(fā)費用率分別為288.4%、114.3%、74%及98.9%，均遠高于主線科技。

　　對于研發(fā)開支減少，主線科技在招股書中表示，主要是由于研發(fā)人員薪金及工資以及股份支付開支減少。該減少是由于該公司將支持性技術研發(fā)外包的戰(zhàn)略決策，使內部研發(fā)團隊得以專注于核心技術的研發(fā)。

　　2022年至2024年，主線科技研發(fā)開支中的薪金與工資分別為1.09億元、7367.8萬元和3788.4萬元，其中2023年、2024年分別減少32.1%、48.6%。而工資開支的減少，與員工人數下降有著直接的關系。

　　根據國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)，2020年至2024年，主線科技的參保人數分別為88人、185人、167人、128人及99人，自2022年起逐年減少。另據招股書，截至2025年6月底，公司共有136名全職員工，其中研發(fā)83人，占比61%。

　　過去數年，主線科技還聘請第三方供應商提供和開發(fā)部分支持性技術，并基于特定的業(yè)務場景進行深度二次開發(fā)與定制化集成，簡單來說就是研發(fā)外包。2024年及2025年上半年，公司分別聘請了四家及兩家獨立科技公司開展外包研發(fā)，外包研發(fā)安排分別占研發(fā)開支總額的35.5%、44.0%。