◎記者 聶林浩 張欣然

　　《公開募集證券投資基金銷售費用管理規(guī)定》（下稱“規(guī)定”）落地以來，相關贖回費率的修訂使債券市場再度成為市場熱議的焦點。規(guī)定在此前征求意見稿的基礎上對債券基金進行定向豁免，即個人投資者持有滿七日及機構投資者持續(xù)持有滿三十日的債券基金份額，基金管理人可以另行約定贖回費收取標準。

　　在機構人士看來，規(guī)定的發(fā)布，對接下來的債基發(fā)展將起到重要的方向指引作用。

　　贖回費率兼顧市場效率與穩(wěn)定

　　中國證券投資基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2025年11月底，公募債券基金總規(guī)模達10.52萬億元。面對如此龐大的市場規(guī)模，優(yōu)化相關制度促進其健康穩(wěn)定發(fā)展，顯得尤為重要。在受訪人士看來，規(guī)定對債券基金贖回費率進行重新修訂，是對近四個月以來市場關切的積極回應，統(tǒng)籌平衡了不同投資者對債券基金的需求，在保障個人投資者的便利的同時，也引導機構投資者進行長期配置。

　　鑫元基金固收團隊表示，此次對債券基金贖回費率的修訂，體現(xiàn)了“穩(wěn)中求進，兼顧效率與穩(wěn)定”的政策導向。其背后核心考量有三點：一是強化公募基金長期投資屬性，推動行業(yè)從“交易型”向“配置型”轉變；二是優(yōu)化負債端結構，降低因短期資金快進快出帶來的市場波動和被動調倉壓力；三是促進產品生態(tài)分化，鼓勵債券ETF、指數(shù)債基等工具化產品發(fā)展，同時倒逼主動管理型債基提升投研能力和業(yè)績穩(wěn)定性。

　　新規(guī)對個人和機構投資者贖回費率進行了差異化安排，如對個人投資者持有滿七日和機構投資者持有滿三十日的債基份額給予贖回費商議空間。晨星（中國）基金研究中心高級分析師吳粵寧表示，機構投資者資金量大，其投資決策對市場影響較大，對其采用更嚴格的贖回費率標準，增加了機構的短期交易成本，旨在引導資金長期投資。

　　格上基金研究員蔣睿分析稱，兩類投資者資金屬性不同。個人投資者注重靈活申贖，七日持有門檻契合其短期資金周轉需求。機構投資者是債基的主要持有者，此前部分機構利用短期免贖費規(guī)則頻繁申贖套利，既干擾基金正常管理，也加劇了市場波動。三十日的門檻將強化機構長期導向，避免短期交易對債市造成沖擊，同時也契合機構的配置習慣。

　　“此外，新規(guī)還賦予基金管理人與持有滿三十天的機構投資者協(xié)商空間，是對不同機構差異化流動性需求的尊重。銀行自營、險資等長期配置型機構，以及銀行理財?shù)攘鲃有怨芾硇枨筝^強的機構，對債基的持有周期和申贖節(jié)奏訴求差異較大。靈活約定能避免‘一刀切’規(guī)則對合理配置需求的壓制?！宾卧鸸淌請F隊稱。

　　蔣睿也表示，賦予管理人定制費率的自主權，有助于提升對機構的綜合服務能力。“鑒于當前的交易習慣，預計過渡期內會以‘滿三十日免贖回費’為基礎共識，過渡期后可能會按機構類型、資金屬性、合作深度與產品特征做差異化約定?！笔Y睿說。

　　債基負債端贖回壓力有望緩解

　　2025年以來，債券基金負債端承受了一定壓力。華西證券固收團隊發(fā)布的研報顯示，以證券投資基金業(yè)協(xié)會口徑數(shù)據(jù)作為參考，2025年1至10月開放式債基規(guī)模累計增幅僅為2561億元，該增幅為2021年以來的最低水平。其中，10月開放式公募債基規(guī)模下滑了1043億元。

　　在受訪人士看來，新規(guī)落地后，一方面?zhèn)鸬内H回壓力將得到緩解；另一方面其對機構的價值將迎來結構性重塑，債券ETF會迎來更大發(fā)展空間。鑫元基金固收團隊認為，這有助于緩解市場對債基流動性弱化的擔憂，降低集中贖回風險，為債市負債端提供支撐。

　　“從債基負債端看，雖然短期贖回成本增加，但長期投資的穩(wěn)定性得到提升。對于債券ETF，基金管理人可以根據(jù)產品投資運作特點另行約定贖回費收取標準，這樣的差異化安排可以滿足投資者的交易和流動性需求。”吳粵寧分析。

　　蔣睿也持類似觀點，機構投資者的基礎配置需求預計保持穩(wěn)定，而短期交易需求將會有所弱化，而定制化服務價值會得到更顯著的區(qū)分。同時，在低利率疊加高波動的債市環(huán)境下，債券ETF因低費率、高流動性、高效率等優(yōu)勢，確實會迎來具象化的發(fā)展空間。

　　基金管理人積極調整策略

　　新規(guī)落地后，將如何影響未來的債券市場？基金管理人又該如何進行策略調整和能力提升？

　　吳粵寧認為，長期投資主體的占比將進一步增加，債券市場的運行將更趨理性，整體穩(wěn)定性也得到增強。對于基金管理人而言，其投資策略也會更注重在長期視角下，優(yōu)化投資組合管理，增加債券資產多樣性與分散性，同時加強流動性管理。

　　蔣睿表示，債基贖回風險將得到一定程度的釋放，對短期債市情緒具有提振作用，但鑒于權益市場“春季躁動”等潛在干擾因素猶存，債券市場仍將以弱勢震蕩為主。

　　天風證券（維權）固定收益首席分析師譚逸鳴表示，從資產比價角度看，二級資本債和永續(xù)債等品種此前受公募基金贖回預期壓制較為明顯，新規(guī)落地后不確定性下降，有望提振交易盤參與意愿，短期內或存在階段性交易機會。

　　對于基金管理人而言，更多是基于低利率環(huán)境下債券投資范式變化而觸發(fā)的投資策略改變，如部分基金管理人轉向“固收+”投資，在嚴控回撤基礎上，適度提升可轉債、權益、衍生品倉位以增厚收益。在資產負債匹配管理方面，能否有效滿足機構投資者的定期兌付需求，以及定制化條款是否符合機構投資者的需求，也成為基金管理人關注的重要一環(huán)。

　　“對于我們而言，這既是挑戰(zhàn)，更是推動產品精細化運作和客戶分層服務的重要契機?！宾卧鸸淌請F隊坦言，除費率外，當前機構投資者選擇公募債基的核心關注點聚焦“穩(wěn)健性、適配性與確定性”三大維度。如策略適配性與定制化服務，不同機構需求差異顯著，比如銀行自營更青睞純利率債策略以規(guī)避資本消耗，理財子則關注信用下沉、久期調整等增厚收益的策略，而定制化的產品設計和精準的場景匹配度愈發(fā)關鍵。

　　“針對這些需求，作為基金管理人，更要筑牢精細化風控能力、打磨精準的策略管理能力、提升定制化服務能力以及強化投研與溝通能力?！宾卧鸸淌請F隊說。